Dư nợ margin lập đỉnh mới, công ty chứng khoán lãi đậm từ cho vay

Dư nợ cho vay ký quỹ trên thị trường chứng khoán Việt Nam ước đạt 435.000 tỷ đồng vào cuối tháng 6/2026, tăng khoảng 30.000 tỷ đồng chỉ trong một quý. Kỷ lục mới phản ánh sức mua và kỳ vọng của nhà đầu tư, nhưng đằng sau đó còn là cuộc đua tăng vốn, vay nợ và mở rộng bảng cân đối của các công ty chứng khoán.

Thêm 30.000 tỷ đồng margin trong một quý

Tính đến cuối quý II/2026, dư nợ cho vay tại các công ty chứng khoán, bao gồm cho vay ký quỹ và ứng trước tiền bán, được ước tính ở mức 445.000 tỷ đồng. Nếu loại trừ ứng trước tiền bán, dư nợ margin vào khoảng 435.000 tỷ đồng, tăng 30.000 tỷ đồng so với cuối quý I và lập mức cao nhất lịch sử.

Trước đó, tại ngày 31/3, dư nợ margin toàn thị trường được ước tính khoảng 405.000 tỷ đồng, tăng 13.000 tỷ đồng sau ba tháng đầu năm. Như vậy, tốc độ mở rộng đòn bẩy đã tăng rõ rệt trong quý II, đưa quy mô dư nợ margin cao hơn khoảng 43.000 tỷ đồng so với cuối năm 2025.

Quy mô margin hiện tương đương gần 5% giá trị vốn hóa cổ phiếu trên HoSE tại cuối tháng 6, khi vốn hóa sàn này đạt hơn 8,76 triệu tỷ đồng. Đây là tỷ lệ đáng kể nhưng chưa đủ để tự thân kết luận thị trường đang trong trạng thái mất an toàn.

Sự gia tăng dư nợ diễn ra tương đối tập trung. Đến cuối quý II, thị trường có 16 công ty chứng khoán ghi nhận các khoản cho vay trên 10.000 tỷ đồng. TCBS, SSI, VPBankS, VPS và HSC đều vượt mốc tương đương 1 tỷ USD.

TCBS đứng đầu với dư nợ khoảng 51.522 tỷ đồng, tăng 15,1% so với quý trước. Với vốn chủ sở hữu 45.782 tỷ đồng, tỷ lệ dư nợ trên vốn chủ sở hữu của công ty vào khoảng 113%, cho thấy TCBS vẫn còn khoảng cách tương đối lớn so với giới hạn cho vay ký quỹ.

SSI đứng thứ hai với hơn 40.473 tỷ đồng các khoản cho vay margin và ứng trước tiền bán, tăng khoảng 4% so với đầu năm. Con số này cần được hiểu là số dư tại ngày 30/6, tức tổng nghĩa vụ còn tồn tại tại một thời điểm, không phải số tiền SSI giải ngân mới trong sáu tháng.

VPS nâng dư nợ lên hơn 31.300 tỷ đồng, tiếp tục thiết lập mức cao nhất của doanh nghiệp. Trong khi đó, dư nợ margin của HSC đạt 29.024 tỷ đồng, tăng nhẹ so với mức 28.150 tỷ đồng đầu năm.

MBS cũng mở rộng các khoản cho vay thêm gần 1.800 tỷ đồng, lên 16.828 tỷ đồng vào cuối tháng 6. SHS lần đầu lọt nhóm mười công ty dẫn đầu, trong khi Mirae Asset và KIS Việt Nam là hai trường hợp hiếm hoi ghi nhận dư nợ giảm so với quý trước.

Cuộc đua margin đang nghiêng về nhóm công ty nội có vốn lớn hoặc ngân hàng hậu thuẫn. Lợi thế không chỉ nằm ở khả năng huy động vốn với chi phí thấp hơn, mà còn ở tốc độ tăng vốn chủ sở hữu, yếu tố trực tiếp quyết định dư địa cho vay.

Theo quy định về giao dịch ký quỹ, tổng dư nợ margin của một công ty chứng khoán không được vượt quá 200% vốn chủ sở hữu. Dư nợ đối với một khách hàng không vượt quá 3% vốn chủ sở hữu, còn dư nợ đối với một mã chứng khoán không vượt quá 10%.

Với HSC, tỷ lệ giữa dư nợ margin và vốn chủ sở hữu tại cuối quý II đã vào khoảng 198%, gần sát giới hạn trên. Công ty đang triển khai kế hoạch chào bán cổ phiếu, dự kiến huy động gần 2.700 tỷ đồng và sử dụng toàn bộ số tiền này để bổ sung nguồn vốn cho hoạt động cho vay ký quỹ trong năm 2026-2027.

Margin tăng nhanh hơn thanh khoản

Dư nợ tăng mạnh diễn ra trong bối cảnh thị trường chứng khoán đi lên nhưng biến động lớn. VN-Index kết thúc ngày 30/6 tại 1.860,01 điểm và từng vượt 1.927 điểm trong quý II trước khi điều chỉnh.

Thanh khoản bình quân toàn thị trường trong sáu tháng đạt gần 29.200 tỷ đồng mỗi phiên, tăng 38% so với cùng kỳ. Tuy nhiên, riêng tháng 6, giá trị giao dịch bình quân cổ phiếu trên HoSE chỉ còn khoảng 18.419 tỷ đồng mỗi phiên, giảm hơn 24% so với tháng trước.

Việc margin tiếp tục tăng trong khi thanh khoản cuối quý suy giảm cho thấy không thể mặc nhiên coi toàn bộ phần dư nợ tăng thêm là tiền của nhà đầu tư cá nhân dùng để giao dịch ngắn hạn.

Một phần các khoản phải thu có thể liên quan đến những khoản cho vay có thỏa thuận riêng, các giao dịch lớn hoặc nhu cầu tài chính của cổ đông và lãnh đạo doanh nghiệp. Báo cáo tài chính công khai thường không cung cấp đủ dữ liệu để xác định danh tính khách hàng, mức độ tập trung dư nợ hay cổ phiếu được sử dụng làm tài sản bảo đảm.

Vì thế, dư nợ margin và thanh khoản thường có quan hệ hai chiều. Thị trường tăng giá thúc đẩy nhà đầu tư vay nhiều hơn, trong khi nguồn tiền vay mới lại hỗ trợ sức mua và vòng quay giao dịch. Tuy nhiên, chỉ từ số liệu tổng hợp chưa thể khẳng định margin là nguyên nhân khiến thị trường tăng hay chỉ là kết quả của kỳ vọng tích cực.

Cho vay ký quỹ đã trở thành một trong những trụ cột lợi nhuận của ngành chứng khoán. Trong quý II, hoạt động cho vay và ứng trước tiền bán mang về cho TCBS khoảng 1.380 tỷ đồng thu nhập thuần, tăng 66% so với cùng kỳ và đóng góp 42% tổng thu nhập thuần.

Tại SSI, doanh thu cho vay ký quỹ trong quý II đạt 1.092 tỷ đồng, tăng 32%. HSC ghi nhận 1.532 tỷ đồng doanh thu cho vay trong sáu tháng, tăng 50% và là động lực tăng trưởng lớn nhất trong cơ cấu doanh thu.

Nguồn tiền để tài trợ margin đến từ vốn chủ sở hữu, vay ngân hàng, phát hành trái phiếu và các khoản vay tổ chức tài chính. Tăng vốn giúp công ty chứng khoán vừa bổ sung tiền cho vay, vừa nâng trần dư nợ được phép cấp. Ngược lại, sử dụng nhiều nợ vay có thể đẩy chi phí lãi tăng và thu hẹp chênh lệch giữa lãi suất cho vay với chi phí vốn.

Cạnh tranh lãi suất cũng ngày càng rõ nét. Mức lãi suất thông thường tại một số công ty hiện quanh 13,5% mỗi năm, nhưng thị trường xuất hiện các chương trình ưu đãi 6,99-8,88% dành cho khách hàng mới hoặc hạn mức giới hạn.

Điều này có lợi cho nhà đầu tư, nhưng đặt ra câu hỏi về biên lợi nhuận của các công ty chứng khoán. Trong nửa cuối năm, doanh nghiệp có nguồn vốn rẻ, vốn chủ sở hữu lớn và khả năng huy động từ ngân hàng mẹ sẽ có ưu thế rõ rệt hơn.

Quy mô dư nợ lên đỉnh lịch sử làm tăng độ nhạy của thị trường trước các nhịp điều chỉnh. Khi giá cổ phiếu giảm, tỷ lệ tài sản bảo đảm của nhà đầu tư suy yếu. Nếu nhà đầu tư không bổ sung tiền hoặc chứng khoán, công ty chứng khoán có thể bán tài sản để thu hồi nợ, tạo thêm áp lực lên giá.

Tuy nhiên, nguy cơ hệ thống không chỉ phụ thuộc vào tổng số 435.000 tỷ đồng. Các yếu tố quan trọng hơn là mức độ tập trung dư nợ vào một số khách hàng, chất lượng và thanh khoản của cổ phiếu bảo đảm, tỷ lệ cho vay trên vốn chủ sở hữu và cơ cấu nguồn vốn của từng công ty.

Nếu phần lớn dư nợ được bảo đảm bằng cổ phiếu vốn hóa lớn, thanh khoản cao và được kiểm soát bằng tỷ lệ cho vay thận trọng, rủi ro có thể nằm trong giới hạn quản trị. Ngược lại, dư nợ tập trung vào cổ phiếu thanh khoản thấp hoặc một số khách hàng lớn có thể gây ra những đợt bán giải chấp cục bộ dù tổng thể thị trường chưa rơi vào khủng hoảng.

Với các kế hoạch tăng vốn vẫn đang được triển khai, room cho vay toàn ngành có thể tiếp tục mở rộng trong nửa cuối năm. Dư nợ margin vì vậy chưa chắc đã dừng ở 435.000 tỷ đồng.