Sau cú tăng vốn lên 2.000 tỷ đồng, tiền của Stanley Brothers đã đi đâu?

Báo cáo tỷ lệ an toàn tài chính bán niên 2026 của CTCP Chứng khoán Stanley Brothers (SBSI) gây chú ý với tỷ lệ vốn khả dụng 183%. Công ty có gần 1.927,5 tỷ đồng vốn khả dụng, trong khi tổng giá trị rủi ro được quy đổi khoảng 1.054,2 tỷ đồng. Riêng rủi ro thị trường lên tới 957,4 tỷ đồng, chiếm hơn 90% tổng rủi ro.

Con số 183% chưa nói lên nhiều điều nếu không đặt cạnh bảng cân đối của Stanley Brothers. Báo cáo tài chính bán niên cho thấy chỉ trong nửa đầu năm 2026, công ty chứng khoán này đã trải qua một cuộc thay đổi quy mô hiếm thấy.

Tổng tài sản từ 296,4 tỷ đồng đầu năm tăng lên hơn 3.003 tỷ đồng cuối tháng 6, tức hơn 10 lần. Vốn chủ sở hữu từ 270,3 tỷ đồng lên gần 1.989,3 tỷ đồng, trong khi dư nợ vay từ 25,2 tỷ đồng tăng lên gần 989,7 tỷ đồng.

Đợt phát hành riêng lẻ 166,1 triệu cổ phiếu đã đưa vốn điều lệ Stanley Brothers từ 339 tỷ lên 2.000 tỷ đồng. Công ty thu về 1.661 tỷ đồng và hoàn tất tăng vốn vào ngày 7/2/2026. Theo thuyết minh, nguồn vốn mới được định hướng cho đầu tư hệ thống công nghệ, bổ sung vốn cho vay ký quỹ, tự doanh và bảo lãnh phát hành.

Nhưng chỉ nhìn vốn chủ sở hữu vẫn chưa phản ánh đầy đủ tốc độ mở rộng. Trong 6 tháng, Stanley Brothers vay mới hơn 1.412 tỷ đồng, đồng thời trả khoảng 447,7 tỷ đồng nợ gốc. Dòng tiền thuần từ hoạt động tài chính vì vậy dương tới 2.625,5 tỷ đồng. Ở chiều ngược lại, dòng tiền từ hoạt động kinh doanh âm hơn 2.403 tỷ đồng do lượng tiền rất lớn được đưa vào tài sản tài chính, cho vay và các khoản đầu tư.

Hơn 1.600 tỷ đồng tập trung vào một cụm tài sản

Ngay sau khi hoàn tất tăng vốn, tốc độ triển khai vốn của Stanley Brothers diễn ra rất nhanh. Ngày 9/2, HĐQT Stanley Brothers thông qua phương án đầu tư trái phiếu riêng lẻ của CTCP AAC Việt Nam và CTCP May - Diêm Sài Gòn. Một ngày sau, công ty tiếp tục phê duyệt đầu tư cổ phần chưa đại chúng của ba doanh nghiệp gồm CTCP Bất động sản HANO-VID, CTCP Đầu tư và Phát triển Bất động sản VN Gateway và CTCP Đầu tư Phát triển Bất động sản TNR Holdings Việt Nam.

Đến 30/6, những quyết định này đã hiện diện rõ trên bảng cân đối. Danh mục tài sản tài chính sẵn sàng để bán (AFS) của Stanley Brothers đạt 1.654,1 tỷ đồng, trong đó 280 tỷ đồng là cổ phần chưa niêm yết và khoảng 1.374 tỷ đồng là trái phiếu. Ngoài ra, công ty có 394,3 tỷ đồng tài sản FVTPL, 216,1 tỷ đồng đầu tư nắm giữ đến ngày đáo hạn và khoảng 300,7 tỷ đồng cho vay, chủ yếu là margin. Tổng các khoản trên xấp xỉ 2.565 tỷ đồng, tương đương khoảng 85% tổng tài sản.

Khoản 280 tỷ đồng cổ phần chưa niêm yết từng chỉ xuất hiện chung chung trong báo cáo an toàn tài chính với hệ số rủi ro lên tới 80% nay đã có danh tính: 165 tỷ đồng tại HANO-VID, 50 tỷ đồng tại VN Gateway và 65 tỷ đồng tại TNR Holdings Việt Nam.

Giá trị hợp lý mà Stanley Brothers trình bày cho cả ba khoản đầu tư đúng bằng giá gốc 280 tỷ đồng. Công ty giải thích chưa có hướng dẫn cụ thể để xác định giá trị hợp lý nên sử dụng giá gốc làm giá trị ước tính.

Trong khi đó, khi tính an toàn tài chính, cùng 280 tỷ đồng này bị áp hệ số 80%, tạo ra tới 224 tỷ đồng giá trị rủi ro thị trường. Khoảng cách giữa cách ghi nhận kế toán và cách cơ quan quản lý lượng hóa rủi ro vì vậy khá lớn: trên BCTC, tài sản gần như không bị giảm giá. Nhưng khi tính an toàn vốn, khoản đầu tư này lại bị áp mức giảm trừ rủi ro rất cao.

Về danh mục trái phiếu, tại cuối tháng 6, Stanley Brothers đang nắm khoảng 450 tỷ đồng trái phiếu AAC Việt Nam, gần 450 tỷ đồng trái phiếu May - Diêm Sài Gòn và khoảng 438,8 tỷ đồng trái phiếu Công ty TNHH Liên doanh Đầu tư Xây dựng Tam Trinh. Chỉ ba tổ chức phát hành này đã chiếm khoảng 1.339 tỷ đồng, tương đương hơn 97% danh mục trái phiếu AFS.

Riêng May - Diêm Sài Gòn được chia thành hai mã trái phiếu với giá trị khoảng 334,8 tỷ và 115,1 tỷ đồng. Cùng với AAC Việt Nam và Tam Trinh, bốn vị thế trái phiếu lớn đều bị áp hệ số rủi ro cơ bản tới 45% trong báo cáo an toàn tài chính, sau đó còn chịu thêm phần rủi ro tăng thêm do mức độ tập trung. Tổng phần tăng thêm của bốn khoản này lên tới khoảng 120,5 tỷ đồng.

Nếu cộng 280 tỷ đồng cổ phần chưa niêm yết với bốn vị thế trái phiếu trên, Stanley Brothers đã đặt khoảng 1.619 tỷ đồng vào năm cụm tài sản. Con số tương đương khoảng 54% tổng tài sản và hơn 80% vốn chủ sở hữu của công ty tại cuối tháng 6.

Năm cụm tài sản này tạo ra khoảng 947 tỷ đồng giá trị rủi ro, tức gần 99% toàn bộ rủi ro thị trường của Stanley Brothers.

Điểm đáng quan tâm không chỉ nằm ở quy mô mà còn ở sự liên kết giữa các tổ chức phát hành. HANO-VID từng là cổ đông sáng lập nắm 90% vốn CTCP Đầu tư Phát triển Bất động sản Thành Vinh. Trong khi đó, sau đợt tăng vốn, Thành Vinh hiện nắm 24,5% Stanley Brothers, trở thành một trong những cổ đông lớn nhất công ty chứng khoán.

Quan hệ 90% nói trên là dữ liệu lịch sử tại thời điểm Thành Vinh thành lập, không đồng nghĩa HANO-VID hiện vẫn giữ tỷ lệ này. Nhưng nó cho thấy một đường nối đáng chú ý giữa doanh nghiệp Stanley Brothers đầu tư và cổ đông lớn của chính công ty.

Với TNR Holdings Việt Nam, mối liên hệ trực tiếp hơn. Dữ liệu đăng ký doanh nghiệp được công bố cho thấy đến tháng 4/2025, TNR Holdings nắm 94,8% vốn Công ty TNHH Liên doanh Đầu tư Xây dựng Tam Trinh. Như vậy Stanley Brothers vừa đầu tư 65 tỷ đồng vào cổ phần TNR Holdings, vừa nắm gần 439 tỷ đồng trái phiếu của doanh nghiệp mà TNR Holdings chi phối.

AAC Việt Nam lại có giao điểm với HANO-VID qua các dự án bất động sản. Hai doanh nghiệp từng hợp thành liên danh triển khai Khu đô thị số 1B tại Thái Nguyên.

May - Diêm Sài Gòn cũng có lịch sử hợp tác với TNR Holdings Vietnam trong phát triển bất động sản. Một số dự án của May - Diêm Sài Gòn được TNR Holdings đảm nhiệm vai trò quản lý và phát triển.

Mối quan hệ giữa MSB và Stanley Brothers

Bên cạnh mạng lưới đầu tư, cấu trúc tài trợ của Stanley Brothers cũng cho thấy một điểm đáng chú ý. MSB đồng thời là chủ nợ lớn nhất và là tổ chức phát hành một lượng lớn tài sản mà Stanley Brothers nắm giữ.

Tại cuối tháng 6, dư nợ vay ngắn hạn của Stanley Brothers đạt gần 989,7 tỷ đồng. Trong đó, 650 tỷ đồng vay MSB, 200 tỷ đồng vay BIDV và gần 139,7 tỷ đồng là các khoản vay cá nhân.

Trước đó ngày 6/5, HĐQT Stanley Brothers đã phê duyệt hạn mức tín dụng ngắn hạn tối đa 1.000 tỷ đồng tại MSB. Theo nghị quyết, hạn mức có thể được sử dụng để bổ sung vốn cho hoạt động margin, kinh doanh trái phiếu Chính phủ và trái phiếu niêm yết do ngân hàng khác phát hành. Mỗi khế ước có thời hạn tối đa ba tháng, khoản tín dụng được phê duyệt không yêu cầu tài sản bảo đảm.

Ở phía tài sản, Stanley Brothers lại nắm 394,26 tỷ đồng chứng chỉ tiền gửi do MSB phát hành, được ghi nhận trong danh mục FVTPL. Như vậy MSB xuất hiện ở cả hai đầu, khi Stanley Brothers vay 650 tỷ đồng từ MSB nhưng cũng chính Stanley Brothers đồng thời nắm gần 400 tỷ đồng giấy tờ có giá do MSB phát hành.

Mối giao thoa với MSB chưa dừng ở đây. Danh sách cổ đông sở hữu từ 1% vốn trở lên mà MSB công bố tại ngày 30/6/2026 cho thấy ROX Key Holdings sở hữu 1,5% và ROX Living sở hữu 1,58% vốn ngân hàng, chưa tính cổ phần do những người liên quan của hai tổ chức này nắm giữ. ROX là tên gọi mới của TNG Holdings Vietnam, tập đoàn phát triển từ VID Group và từng xây dựng mảng bất động sản nhà ở dưới thương hiệu TNR Holdings Vietnam.

Cần tách bạch quan hệ cổ đông, tín dụng và đầu tư. Chưa có tài liệu nào cho thấy 650 tỷ đồng Stanley Brothers vay MSB được dùng trực tiếp để mua chứng chỉ tiền gửi MSB hay đầu tư vào trái phiếu AAC, Tam Trinh và May - Diêm Sài Gòn. Với BIDV, công ty vừa gửi 216,1 tỷ đồng kỳ hạn 13 tháng, lãi suất 7,45%/năm, vừa vay 200 tỷ đồng. BCTC cho biết khoản tiền gửi này được dùng làm tài sản thế chấp, nên không thể xem toàn bộ 216 tỷ đồng là nguồn thanh khoản tự do.

Trong khi bảng cân đối mở rộng mạnh, hiệu quả kinh doanh của Stanley Brothers cũng đảo chiều. Công ty lãi sau thuế 57,94 tỷ đồng trong nửa đầu năm 2026, so với lỗ 3,4 tỷ đồng cùng kỳ.

Lãi từ tài sản AFS đạt khoảng 42,8 tỷ đồng, lãi bán FVTPL hơn 36,7 tỷ đồng, trong khi doanh thu môi giới khoảng 15,2 tỷ đồng và lãi cho vay hơn 5,18 tỷ đồng. Stanley Brothers đồng thời ghi nhận khoảng 13,1 tỷ đồng lỗ bán FVTPL. Mô hình lợi nhuận của Stanley Brothers sau tăng vốn đang phụ thuộc khá lớn vào khả năng triển khai và quay vòng bảng cân đối, thay vì hoạt động môi giới truyền thống.

Lợi nhuận gần 58 tỷ đồng cũng chưa đủ xóa hết lỗ lũy kế. Lợi nhuận chưa phân phối của công ty cuối tháng 6 vẫn âm khoảng 16,5 tỷ đồng, dù đã cải thiện mạnh từ mức âm 74,4 tỷ đồng đầu năm. Đây cũng là một trong những khoản làm giảm vốn khả dụng khi Stanley Brothers tính tỷ lệ an toàn tài chính.

Một chi tiết khác hé lộ tốc độ mở rộng hoạt động. Số nhân sự Stanley Brothers tăng từ 18 người đầu năm lên 79 người cuối tháng 6. Chi phí quản lý vì vậy tăng từ 5,64 tỷ lên hơn 15,4 tỷ đồng.