Hiểu đúng về nâng hạng

Thị trường Việt Nam được đưa vào danh sách theo dõi nâng hạng lên thị trường Mới nổi (watchlist) của FTSE Russell từ năm 2018. Sau những năm tăng trưởng mạnh về quy mô thị trường, chúng ta còn cách cột mốc được chính thức nâng hạng một vài tiêu chí cuối cùng. Đây cũng là chủ điểm đầu tư đáng chú ý trong năm bản lề 2024, tuy nhiên để hiểu đúng và đủ, đi được tới quyết định đầu tư cuối cùng về chủ điểm này, lại không hẳn là nhiệm vụ dễ dàng của nhà đầu tư cá nhân.

Nâng hạng là gì?

Đầu tiên, chúng ta cần hiểu cặn kẽ từ chính khái niệm “Nâng hạng”. Nâng hạng nói nôm na là được phân loại ở nhóm cao hơn trong xếp hạng thị trường của các tổ chức cung cấp các rổ chỉ số thị trường. Hiện tại các tổ chức xếp hạng chỉ số có quy mô mô phỏng nhiều nhất từ các quỹ ETF lần lượt là MSCI, FTSE Russell, MVIS.

Phát triển mạnh về quy mô trong thập kỷ vừa qua, thị trường Việt Nam tại thời điểm này đã chiếm tỷ trọng lớn nhất ở các rổ Cận biên – Frontier của cả MSCI và FTSE. Điển hình như trong rổ MSCI Frontier Index, cổ phiếu Việt Nam chiếm 28,75% theo tỷ trọng vốn hóa trong 29 quốc gia trong rổ, cao hơn rất nhiều so với Romania đứng thứ 2 với 11,71%.

Nói dễ hiểu là thị trường Việt Nam đang mặc chiếc áo quá chật về mặt quy mô ở các rổ chỉ số cho thị trường cận biên, nhưng để được nâng hạng thành Emerging Market – Thị trường mới nổi, thì lại còn nhiều tiêu chí chưa được giải quyết, chủ yếu là các tiêu chí về cơ chế giao dịch, mức độ tự do, minh bạch của thị trường và nền kinh tế.

Vậy kỳ vọng nâng hạng mà thị trường đang nhắc tới là nâng hạng trong phân loại thị trường của thị trường nào? Đó là FTSE Russell. Tổ chức này chia nhóm Thị trường mới nổi - Emerging thành 2 phân nhóm nhỏ hơn là Advanced và Secondary, với các tiêu chí “dễ thở” hơn so với MSCI. Chúng ta cũng chỉ còn một vài tiêu chí cuối để hoàn thiện liên quan đến cơ chế thanh toán ký quỹ trước giao dịch so với nhiều tiêu chí chưa có lời giải của MSCI như bán khống, hay như tự do thị trường ngoại hối.

Cũng lưu ý rằng, quy mô các quỹ mô phỏng FTSE là nhỏ hơn rất nhiều so với MSCI. Theo ước tính của SSI Research, các rổ chỉ số mô phỏng nhóm thị trường Mới nổi, đang có 16 quỹ mô phỏng theo FTSE với tổng quy mô khoảng hơn 90 tỷ USD, con số này của MSCI lên tới 844 quỹ với 615 tỷ USD.

Được lợi gì từ nâng hạng?

Tại điểm này, thị trường đang có những sai lệch nhất định trong đánh giá, có vẻ hơi quá mức tự tin với kỳ vọng thị trường tăng điểm khi đi qua những cột mốc trong hành trình nâng hạng.

Khi chính thức nâng hạng thị trường, kỳ cơ cấu đầu tiên bổ sung cổ phiếu Việt Nam vào rổ sẽ có tác động lên danh mục của các ETF đang mô phỏng các rổ chỉ số của FTSE.

Theo tính toán của SSI Research, lượng tiền vào dự kiến trong kỳ cơ cấu đầu tiên khi Việt Nam được nâng hạng sẽ vào khoảng 1,7 - 2 tỷ USD. Nói hơi quá mức là ở chỗ, con số này so sánh với quy mô thanh khoản tỷ USD của thị trường chứng khoán Việt Nam hiện tại, tác động ngắn hạn có thể diễn ra, nhưng không đủ để thay đổi xu hướng trung và dài hạn của thị trường chứng khoán. Hơn nữa, để nắm bắt được chủ điểm đầu tư này, việc lựa chọn cột mốc nào để tham gia cũng là một dấu hỏi quan trọng.

Chúng ta có nhiều cột mốc cần quan tâm: (1) các sự kiện, thay đổi bước ngoặt trong việc giải quyết các tiêu chí cuối cùng, (2) được ghi nhận từ FTSE Russell trong việc hoàn thiện các tiêu chí này, công bố chính thức về phân loại thị trường, (3) 6 tháng sau, là thời điểm kỳ cơ cấu danh mục đầu tiên sau khi được công bố, các quỹ ETF mô phỏng thực hiện mua cổ phiếu Việt Nam trước khi các rổ chỉ số mới có hiệu lực.

Nhà đầu tư đang chú tâm vào câu chuyện “đánh sóng nâng hạng” nhưng lại ít quan tâm tới bức tranh rộng hơn, xa hơn của tương lai thị trường. Thực tế ở góc nhìn từ nhà đầu tư tổ chức, việc nâng hạng song hành cùng cải thiện nhiều bước hoàn thiện của cơ chế giao dịch, sẽ góp phần thay đổi đánh giá về thị trường Việt Nam. Chúng ta không định lượng được chính xác về con số giống như ước tính thay đổi cơ cấu từ các quỹ ETF, nhưng tác động lên các dòng vốn đầu tư chủ động mang tính bền vững và thường xuyên hơn, chắc chắn là có lợi cho sự phát triển của thị trường trong trung và dài hạn.

Thời điểm nào cho nâng hạng?

Thị trường vẫn có lầm tưởng phổ biến, vận hành KRX chính là nút thắt cuối cùng cho nâng hạng thị trường. Tuy nhiên trong các tiêu chí cho nâng hạng thị trường, không có đề mục nào liên quan đến hệ thống công nghệ.

Mấu chốt bây giờ, tiêu chí cuối cùng cho nâng hạng trong rổ FTSE Russell, đó là cơ chế ký quỹ trước giao dịch (pre-funding). Hiện tại, thông lệ tại các thị trường chứng khoán phát triển đang là cơ chế giao dịch tiền - cổ phiếu diễn ra đồng thời tại thời điểm phát sinh giao dịch (có thể khác với thời điểm đặt lệnh). Trong khi đó tại thị trường Việt Nam, khi đặt lệnh mua cổ phiếu tại ngày T0 thì nhà đầu tư phải có sẵn tiền mặt đối ứng 100% tương đương với giá trị cổ phiếu, giao dịch cổ phiếu về tài khoản thực tế diễn ra trong phiên T+2.5.

Với nhà đầu tư cá nhân, có thể giải quyết vấn đề này bằng các khoản vay ký quỹ, là sản phẩm có sẵn của các công ty chứng khoán (CTCK). Tuy nhiên đối với nhà đầu tư tổ chức thì đây là là vấn đề lớn gây bất tiện trong giao dịch cổ phiếu tại Việt Nam khi họ không được phép sử dụng các khoản vay nói trên.

Giải quyết vấn đề này có 2 hướng. Về dài hạn, thay đổi cơ chế thanh toán thành cơ chế thanh toán đối tác bù trừ trung tâm CCP. Vận hành KRX là nền tảng để vận hành cơ chế thanh toán này nhưng lại chỉ là điều kiện cần. Điều kiện đủ còn phải đến từ thay đổi pháp lý có liên quan, có sự tham gia của ngân hàng lưu ký, của các bên tham gia thị trường khác.

Từ năm 2018 khi Việt Nam được đưa vào danh sách theo dõi cho nâng hạng của FTSE, chúng ta chưa có tiến triển mới trong chặng đường dài hạn nói trên. Thậm chí trước đó, mục tiêu về việc vận hành cơ chế CCP trong đầu 2024 đã không đi vào thực tế.

Trong báo cáo thị trường trong năm 2023, FTSE đã đặt ra quan ngại này và Việt Nam đứng trước nguy cơ có thể không được giữ lại trong danh sách theo dõi, chứ chưa nói đến việc được nâng hạng.

Tuy nhiên bằng nỗ lực của Bộ Tài chính, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước trong việc đưa ra những giải pháp ngắn hạn, FTSE trong những đánh giá mới nhất vẫn tiếp tục giữ Việt Nam tại danh sách chờ này, với ánh mắt theo dõi tiến trình giải quyết vấn đề ký quỹ trước giao dịch bằng các giải pháp nói trên. Đây chính là mắt xích trọng yếu.

Cụ thể, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước có thể trao quyền chủ động cho các CTCK triển khai các sản phẩm theo hướng tài trợ thanh toán, hướng tới NĐT tổ chức. Qua các sản phẩm này, NĐT tổ chức có thể không cần ký quỹ toàn bộ số tiền trước khi có giao dịch cổ phiếu. Chúng ta vẫn cần chờ đợi nhiều cột mốc cho tiến trình này (1) Bộ Tài chính sẽ có những văn bản mở đường cho các sản phẩm mới; (2) các CTCK thực sự triển khai sản phẩm, ngoài câu chuyện được phép còn là bài toán kinh doanh; (3) NĐT tổ chức đánh giá cao và thực tế có sử dụng các sản phẩm nói trên; (4) đánh giá và những công bố cuối cùng của FTSE về chặng đường này.

FTSE có các kỳ cơ cấu vào tháng 3 – tháng 9 hàng năm. Năm 2024 vẫn là một mục tiêu quá tham vọng để đạt được tất cả các cột mốc nói trên. Do vậy kịch bản cơ sở là năm 2024 là năm bản lề và 2025 là mục tiêu hướng tới, phù hợp với chiến lược phát triển thị trường mà Chính phủ đặt ra.

Vừa qua, Bộ Tài chính cũng đã có những động thái đầu tiên khi ban hành, lấy ý kiến dự thảo sửa đổi các thông tư nhằm cải thiện 2 nhóm vấn đề chính là ký quỹ trước giao dịch và yêu cầu về quyền tiếp cận thông tin bình đẳng, kịp thời của nhà đầu tư nước ngoài, bao gồm Thông tư 96/2006 về công bố thông tin, Thông tư 119/2020 về thanh toán bù trừ, Thông tư 120/2020 về giao dịch chứng khoán và Thông từ 121/2020 về hoạt động của công ty chứng khoán.

Đại diện Ủy ban Chứng khoán Nhà nước cũng cho biết, việc đề xuất sửa đổi các quy định pháp lý nêu trên là một trong những giải pháp quan trọng nhằm thực hiện chủ trương, chỉ đạo của Chính phủ, Bộ Tài chính về việc thực hiện các mục tiêu phát triển thị trường chứng khoán và hướng tới mục tiêu nâng hạng lên thị trường mới nổi nhằm thu hút vốn đầu tư, đặc biệt là vốn đầu tư nước ngoài.

Cụ thể, giải pháp được đưa ra là trao quyền cho các CTCK cung cấp các dịch vụ tài trợ thanh toán vào ngày T0. Dựa trên quy trình thẩm định và hệ thống quản trị rủi ro, quyết định giới hạn giao dịch cho khách hàng tương ứng của mình. Đây là bước đi mạnh mẽ đầu tiên thể hiện quyết tâm và nỗ lực của Bộ Tài chính, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước để đưa giải pháp đã đề ra vào thực tế, là cột mốc quan trọng cho lộ trình giải quyết nút thắt cuối cùng cho nâng hạng.

Chúng ta cũng sẽ tiếp tục theo dõi tiến trình này, những sửa đổi pháp lý có liên quan tiếp theo, những động thái đầu tiên của các CTCK về cung ứng dịch vụ mới nói trên, và những đánh giá trong các kỳ tiếp theo của FTSE Russell sau những diễn biến vừa qua.

Kỳ vọng nâng hạng dù vẫn còn sớm, nhưng ít nhất chúng ta đã thấy rõ hướng giải quyết vấn đề và những quyết tâm của Bộ Tài chính, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước. Nhưng những thay đổi theo hướng hoàn thiện hơn của thị trường chứng khoán mới là câu chuyện thực sự hấp dẫn, so với kỳ vọng sóng nâng hạng đang nhen lên trong cộng đồng nhà đầu tư.