LGFV: 'Ắc quy' kinh tế Trung Quốc đang 'cạn điện'?

“Ắc quy” của nền kinh tế

Local Government Financing Vehicles (hay LGFV) là một cơ chế tài trợ của chính quyền địa phương ở Trung Quốc. Nó thường tồn tại dưới hình thức một công ty đầu tư phát hành trái phiếu để tài trợ cho việc phát triển bất động sản và các dự án cơ sở hạ tầng khác của địa phương.

Ban đầu, LGFV được thành lập để tránh việc chính quyền thành phố vay ngân hàng hoặc bán trái phiếu trực tiếp trên thị trường. Số tiền huy động được dưới hình thức này được chi trực tiếp cho những thứ như cơ sở hạ tầng và các dự án phúc lợi nhà nước có thể mất nhiều thời gian để hoàn thành và thường tạo ra lợi nhuận thấp.

LGFV là trọng tâm trong các nỗ lực của chính phủ nhằm đảm bảo cơ sở hạ tầng và dịch vụ công cộng của Trung Quốc mở rộng đủ nhanh để duy trì tốc độ tăng trưởng kinh tế vượt bậc. Hình thức cấp vốn này “cất cánh” sau cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008, khi chính phủ thực hiện kế hoạch kích thích kinh tế trị giá 4.000 tỷ NDT (562 tỷ USD) và đã phát triển nhanh chóng kể từ đó. Giờ đây, các LGFV được coi là “bình ắc quy” ngầm cung cấp năng lượng cho toàn bộ nền kinh tế Trung Quốc.

Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) ước tính rằng các khoản nợ LGFV đã tăng gần gấp đôi trong vòng 5 năm qua lên khoảng 66.000 tỷ NDT (9.000 tỷ USD), tương đương với hơn một nửa sản lượng kinh tế hàng năm của Trung Quốc. LGFV có khoảng 13.500 tỷ NDT (1.866 tỷ USD) trái phiếu trong nước đang lưu hành vào cuối năm 2022, theo dữ liệu từ S&P Global Ratings, chiếm khoảng 40% thị trường trái phiếu doanh nghiệp phi tài chính của Trung Quốc.

Gần như tất cả các loại tổ chức tài chính đều tiếp xúc với LGFV, từ ngân hàng thương mại thông qua đơn vị quản lý tài sản, công ty bảo hiểm, quỹ tương hỗ, công ty chứng khoán cho tới quỹ phòng hộ, với phần lớn nhà đầu tư là người địa phương, vì người nước ngoài coi LGFV là một hình thức huy động vốn không rõ ràng và khó phân tích.

Báo động đỏ

Với tổng số nợ lên tới 9.000 tỷ USD, bất kỳ rủi ro nào xảy ra với các LGFV cũng có thể khiến nền kinh tế Trung Quốc “phát ốm”. Đặc biệt là gần đây, LGFV đã trở thành tâm điểm trên thị trường vì những thách thức về thanh khoản ngày càng tăng.

Theo đó, sự sụt giảm bất động sản của Trung Quốc đã giáng một đòn mạnh vào các chính quyền địa phương vì làm cạn kiệt nguồn thu nhập từ việc bán đất. Điều này, kết hợp với việc tăng chi tiêu công để đối phó với đại dịch, khiến phần lớn các chính quyền địa phương phải đối mặt với tình trạng siết chặt tài chính nghiêm trọng.

Rhodium Group cho biết một nửa số thành phố gặp khó khăn trong việc quản lý các khoản thanh toán lãi nợ vào năm 2022. Trong khi đó, theo một báo cáo từ China International Capital Corp, các LGFV được chính phủ trợ cấp trung bình 392 triệu NDT (54 triệu USD) vào năm 2022, nhiều nhất trong 9 năm qua.

Hồi đầu năm nay, một cuộc khảo sát từ Fitch Ratings cho thấy các phương tiện hỗ trợ tài chính của chính quyền địa phương ở gần 1/3 số tỉnh của Trung Quốc dễ bị áp lực tái cấp vốn hơn do điều kiện tài chính suy yếu và chi phí đi vay cao hơn. Từ Quý Châu, một trong những tỉnh nghèo nhất của Trung Quốc ở phía nam đất nước, đến Hắc Long Giang, tỉnh cực đông bắc giáp với Nga, chính quyền địa phương ở 10 khu vực có thể gặp khó khăn hơn trong việc hỗ trợ các LGFV do tình hình tài chính căng thẳng, theo Fitch.

Cuối tháng 5/2023, một LGFV ở thành phố Côn Minh, phía tây nam Trung Quốc, đã khiến các nhà đầu tư hoảng sợ bằng cách kéo dài thời gian thanh toán trái phiếu cho đến phút chót, làm dấy lên đồn đoán rằng họ đang gặp khó khăn trong việc huy động tiền mặt để trang trải những khoản nợ.

Các quan chức ở Quý Châu, một trong những tỉnh nghèo nhất và mắc nợ nhiều nhất của Trung Quốc, cũng đã tăng cường kêu gọi viện trợ vào tháng 4. Trước đó, hồi tháng 1, một LGFV từ tỉnh này đã yêu cầu các ngân hàng mở rộng nghĩa vụ cho vay trong 2 thập kỷ để tránh vỡ nợ.

Theo một báo cáo của Huaan Securities, các khoản thanh toán bị bỏ lỡ của các chính quyền địa phương lên tới 1,86 tỷ NDT (259 triệu USD), tăng mạnh so với con số 780 triệu NDT (107 triệu USD) ghi nhận vào tháng 6. Các vụ việc nhấn mạnh tình trạng tài chính ngày càng căng thẳng của chính quyền địa phương sau 3 năm Trung Quốc kiểm soát chặt chẽ đại dịch. Một số thành phố thậm chí đã sử dụng các biện pháp bất thường để huy động tiền mặt: ví dụ như Vũ Hán, ở miền trung Trung Quốc, đã công khai nêu tên (và làm xấu hổ) hàng trăm con nợ trong một bài báo địa phương, yêu cầu họ thanh toán nợ.

Tháng 3 năm nay, Thủ tướng Trung Quốc khi đó là ông Lý Khắc Cường đã cảnh báo rằng các khoản nợ của chính quyền địa phương là mối đe dọa chính đối với sự ổn định tài chính. Chính quyền đã cử các phái đoàn từ các khu vực giàu có hơn đến hợp tác với những người ở các thành phố nghèo hơn. Nhưng mối lo ngại lớn hơn là nhiều cơ quan quản lý tài chính địa phương đang đạt đến ngưỡng mà họ sẽ buộc phải kiềm chế việc vay mượn của mình, dẫn tới tình trạng thắt chặt dòng tiền mặt vốn là nguồn kích thích ổn định cho nền kinh tế Trung Quốc.

Bài toán khó cho Bắc Kinh

Trong một kịch bản xấu nhất, việc vỡ nợ trên diện rộng của các LGFV sẽ dẫn đến rủi ro bất ổn kinh tế, xã hội và uy tín cho Trung Quốc. Đặc biệt, quyền sở hữu nhà nước của LGFV và mối liên kết chặt chẽ của chúng với chính phủ cũng mang tới rủi ro uy tín và trách nhiệm pháp lý lớn hơn nếu tình trạng vỡ nợ lan rộng. Ngoài ra, việc LGFV vỡ nợ cũng sẽ có tác động lớn hơn đến sự ổn định kinh tế và xã hội vì chúng cung cấp các dịch vụ công thiết yếu không dễ thay thế. LGFV đại diện cho một phần quan trọng của thị trường trái phiếu doanh nghiệp trong nước.

Tình trạng căng thẳng với LGFV đang đặt Bắc Kinh vào thế khó: hoặc là không giúp đỡ gì và chứng kiến mô hình kinh tế sụp đổ với những hậu quả nghiêm trọng đối với tăng trưởng và ổn định xã hội, hoặc can thiệp vào vấn đề và nâng cao rủi ro chi tiêu liều lĩnh.

Tuy nhiên, theo cơ quan xếp hạng Moody’s, những tín hiệu mới nhất cho thấy Bắc Kinh không thể ngồi yên nhìn mô hình kinh tế sụp đổ. Như Bloomberg đưa tin hồi tháng 7, các ngân hàng nhà nước lớn nhất của Trung Quốc đã bắt đầu cung cấp các gói cứu trợ cho LGFV.

Các ngân hàng bao gồm Ngân hàng Công thương Trung Quốc và Ngân hàng Xây dựng Trung Quốc đang cung cấp các khoản vay có kỳ hạn 25 năm, thay vì kỳ hạn 10 năm phổ biến đối với hầu hết các khoản vay doanh nghiệp, cho các LGFV đủ tiêu chuẩn có độ tin cậy tín dụng cao. Tuy nhiên, một gói cứu trợ cho lĩnh vực này dường như là điều khó xảy ra, do chính quyền trung ương đang cố gắng ngăn chặn hành vi liều lĩnh chấp nhận rủi ro của các chính quyền địa phương vì cho rằng nhà nước sẽ luôn đứng ra “giải cứu” khi mọi việc diễn ra không như ý muốn.

Giải pháp nào cho LGFV?

Theo các chuyên gia trong ngành, các chính quyền địa phương có khả năng sử dụng hạn ngạch phát hành trái phiếu còn lại từ năm ngoái để hoán đổi “nợ ẩn” bằng trái phiếu chính thức trên bảng cân đối kế toán, với số tiền lên tới 2.600 tỷ NDT (359 triệu USD) sẽ được phát hành. Việc này không phải là “bất khả thi”, vì từ năm 2015 đến 2018, chính quyền địa phương đã phát hành khoảng 12.000 tỷ NDT (1.659 tỷ USD) trái phiếu để đổi lấy các khoản nợ ngoại bảng. Nhà nước cũng có thể yêu cầu một số địa phương bán hoặc sử dụng tài sản đòn bẩy để gây quỹ.

Một phương thức khác là điều động vốn từ nhà nước. Chính quyền Trung Quốc đã phát hành 1.000 tỷ NDT (139 tỷ USD) trái phiếu đặc biệt vào năm 2020 để đối phó với đại dịch Covid-19, 1.550 tỷ NDT (214 tỷ USD) vào năm 2007 để tái cấp vốn cho quỹ đầu tư quốc gia và 270 tỷ NDT (37 tỷ USD) vào năm 1998 để tái cấp vốn cho “tứ đại gia” ngân hàng nhà nước. Do đó, một cố vấn chính sách nhà nước cho rằng chính quyền trung ương có thể phát hành trái phiếu chi phí thấp để thay thế nợ địa phương.

Trong một diễn biến mới, ngày 11/8, chính quyền Trung Quốc đã lựa chọn chuyển gánh nặng nợ từ LGFV cho chính quyền cấp tỉnh. Cụ thể, Bắc Kinh sẽ cho phép chính quyền cấp tỉnh huy động khoảng 1.000 tỷ NDT (139 tỷ USD) thông qua việc bán trái phiếu để trả nợ cho các phương tiện tài chính của chính quyền địa phương và các tổ chức phát hành ngoại bảng khác.

Bộ Tài chính đã thông báo cho các cơ quan hữu quan về chương trình “trái phiếu tái cấp vốn”, theo đó tất cả chính quyền cấp tỉnh từ Bắc Kinh, Thượng Hải, Quảng Đông và Tây Tạng sẽ có thể sử dụng trái phiếu để thanh toán các khoản nợ ngoại bảng, được gọi là “nợ ẩn” ở Trung Quốc. Các nhà chức trách cũng xác định 12 tỉnh và thành phố là khu vực “có nguy cơ cao” sẽ được hỗ trợ nhiều hơn, bao gồm các tỉnh Quý Châu, Hồ Nam, Cát Lâm và An Huy cũng như thành phố Thiên Tân.

Ông Duncan Wrigley, nhà kinh tế trưởng về Trung Quốc tại Công ty TNHH kinh tế vĩ mô Pantheon, cho biết chương trình này đồng nghĩa với việc “Trung Quốc đang giảm gánh nặng nợ cho các nền tảng tài chính của chính quyền địa phương để nâng cao năng lực của họ nhằm phục vụ như một kênh kích thích trong tương lai”. Ông nói thêm rằng những người mua trái phiếu tái cấp vốn có thể là các ngân hàng trong nước và các nhà quản lý tài sản, chẳng hạn như quỹ quản lý tài sản, công ty bảo hiểm và quỹ hưu trí.

Số tiền được chi trả trong chương trình hoán đổi nợ là một sự sụt giảm đáng kể so với con số 9.000 tỷ USD mà Quỹ Tiền tệ Quốc tế ước tính LGFV nắm giữ. Nó cũng có quy mô nhỏ hơn nhiều so với một sáng kiến tương tự do chính phủ đưa ra vào năm 2015. Tuy nhiên, đây được cho là giải pháp tình thế vẹn toàn nhất để giảm áp lực cho LGFV ở thời điểm hiện tại.

Về lâu dài, chuyển đổi trong mô hình kinh doanh LGFV là chìa khóa để giải quyết các vấn đề về nợ. Các biện pháp hiện tại để giải quyết vấn đề nợ LGFV đều tập trung vào ngắn hạn. Nếu giai đoạn căng thẳng về thanh khoản nghiêm trọng này qua đi, một số LGFV nhất định sẽ tiếp tục phải vật lộn với khoản nợ của họ do khả năng tạo doanh thu hạn chế, trừ khi họ có thể chuyển đổi sang mô hình kinh doanh bao gồm nhiều hoạt động tạo ra tiền mặt hơn. Để vấn đề nợ địa phương không tái diễn, các nhà hoạch định chính sách cần thực hiện những thay đổi sâu sắc đối với cách thức hoạt động của nền kinh tế.