[Góc nhìn] Có nên tham gia 'game' đầu cơ SHB?

Thời gian gần đây, trên một số diễn đàn tài chính rộ lên một so sánh khá thú vị rằng trước đây, thật khó để tưởng tượng đến một ngày thị giá cổ phiếu SHB lại vượt MBB, TCB.

Chốt phiên giao dịch ngày 10/4, thị giá SHB đạt 17.500 đồng/cổ phiếu, nghĩa là tăng gấp hơn 3 lần kể từ đầu năm, bất chấp đại dịch Covid-19 ập đến khiến cả thị trường chứng khoán Việt Nam "đo sàn". Cùng thời gian, MBB mất khoảng 1/4 thị giá, về mức 15.700 đồng/cổ phiếu. TCB cũng tương tự, hiện đang giữ mức 16.750 đồng/cổ phiếu.

Nhìn chung, "game" đầu cơ nào cũng được tạo ra bởi một hay nhiều nguyên do được cho là hợp lý. Với SHB, tăng vốn là một trong những nguyên do như vậy. Thực tế thì tăng vốn cũng là nguyên do phổ biến nhất gắn liền với các "game" đầu cơ trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong nhiều năm qua.

Lợi kép cho số ít

"Game" tăng vốn của SHB gồm hai cấu phần: tăng vốn thông qua chia cổ tức bằng cổ phiếu với tỷ lệ lên đến hơn 20% và tăng vốn thông qua phát hành cổ phiếu ưu đãi cho cổ đông hiện hữu với tỷ lệ 4:1.

Nói là "ưu đãi" nhưng trước thời điểm thị giá SHB tăng phi mã thì phương án này hoàn toàn không ưu đãi, bởi lúc đó, thị giá SHB vẫn còn "ngụp lặn" dưới 7.000 đồng/cổ phiếu, trong khi giá phát hành "ưu đãi" là 10.000 đồng/cổ phiếu (do luật quy định giá phát hành không được dưới mệnh giá 10.000 đồng/cổ phiếu). Nôm na, nếu mua vào mà thị giá SHB vẫn đứng yên, cổ đông sẽ tạm lỗ hơn 30%.

Việc "kéo" thị giá lên trên mức 10.000 đồng/cổ phiếu tạo thuận lợi cho việc phát hành cổ phiếu của SHB, bởi cổ đông đăng ký mua vào cổ phiếu ưu đãi sẽ không bị "thiệt".

Nhưng cổ đông nào sẽ đăng ký mua?

Hồi cuối tháng 1/2020, ông Đỗ Vinh Quang - con trai thứ hai của ông Đỗ Quang Hiển, Chủ tịch HĐQT SHB đã mua thành công 35,9 triệu cổ phiếu SHB theo phương thức khớp lệnh trên sàn từ ngày 15/1-3/2, ngay trước lúc SHB chia cổ tức tỷ lệ 20%.

Trên sàn chứng khoán thời gian đó, cổ phiếu SHB được giao dịch với mức giá (sau khi đã điều chỉnh cổ tức) chỉ khoảng dưới 6.600 đồng/cổ phiếu. Tính theo mức giá này, số tiền bỏ ra của con trai bầu Hiển chỉ khoảng dưới 240 tỷ đồng. Thị giá trên sàn hiện tại là hơn 630 tỷ đồng, khoản lãi tạm chênh ra hiện lên đến gần 400 tỷ đồng.

Chưa có số liệu chính thức về việc bầu Hiển, con trai bầu Hiển cũng như hệ sinh thái của vị doanh nhân này đã mua vào bao nhiêu cổ phiếu SHB với mức giá ưu đãi 10.000 đồng/cổ phiếu, nhưng với đa số các nhà đầu tư, đặc biệt là nhà đầu tư nhỏ lẻ, chắc hẳn không mấy người đủ can đảm để đăng ký mua.

Lý do là bởi tại ngày đăng ký đầu tiên (17/2), thị giá SHB mới chỉ ở mức 7.400 đồng/cổ phiếu và cho đến tận ngày 28/2, thị giá SHB vẫn dưới 10.000 đồng/cổ phiếu. Chốt ngày đăng ký cuối cùng (13/3), thị giá SHB ở mức 11.800 đồng/cổ phiếu. Với góc nhìn của đa số nhà đầu tư không có lợi thế về thông tin, rõ ràng việc mua cổ phiếu giá 10.000 đồng thời điểm đó rủi ro nhiều hơn cơ hội, bởi mức lãi chưa đến 20% nhưng áp lực giảm giá đang đè nặng lên tâm trí nhà đầu tư khi thị giá SHB đã tăng khoảng 100% sau một thời gian ngắn.

Điều này khiến một nhóm cổ đông tạm thời hưởng lợi kép khi đăng ký mua cổ phiếu ưu đãi: vừa được hưởng lợi tức cao sau khi mua, vừa giúp gia tăng tỷ lệ sở hữu.

Bao giờ kết thúc "game"?

Thị giá cổ phiếu SHB vẫn miệt mài tìm những đỉnh cao mới trong sự hoài nghi của thị trường, trong sự tiếc nuối của những nhà đầu tư đã "ăn non" nhưng với số ít nhà đầu tư, đang tạo ra lợi nhuận đáng mơ ước, nhất là khi đặt trong bối cảnh dịch bệnh khiến nền kinh tế lao đao, thị trường chứng khoán đổ đèo.

Câu hỏi là bao giờ "game" này kết thúc?

Chỉ một số ít người có cơ sở để dự báo, còn với đa số nhà đầu tư, câu trả lời nằm ở thì tương lai. Trong khi đó, ở thì hiện tại, bên cạnh câu chuyện tăng vốn, nguyên do thứ hai cho các đợt tăng giá phi mã của cổ phiếu này đã được hé lộ mới đây.

Trong một thông cáo phát đi ngày 10/4, phía SHB cho biết Hội đồng thành viên Công ty tài chính TNHH MTV Ngân hàng Sài Gòn – Hà Nội (SHBFC) đã ra Nghị quyết trình Hội đồng quản trị SHB đề xuất thông qua Đại hội đồng cổ đông về việc thoái vốn tại SHBFC cho đối tác chiến lược lớn nước ngoài.

"Đây được xem là bước đi chiến lược, với sự tham gia của nhà đầu tư nước ngoài sẽ giúp SHBFC tận dụng được kinh nghiệm triển khai, năng lực quản trị, hệ thống kênh phân phối hiện đại và chuyên nghiệp của các tổ chức này để đưa vị thế SHBFC trong nhóm dẫn đầu thị phần trên thị trường; phát triển đúng định hướng chiến lược trở thành ngân hàng bán lẻ đa năng hiện đại hàng đầu của SHB. Đặc biệt, việc thoái vốn này cũng sẽ đảm bảo đem lại nguồn thặng dư vốn đáng kể cho cổ đông của SHB cũng như nâng tầm SHB lên một vị thế mới", thông cáo của SHB ghi.

Thực tế thì việc bán cổ phần công ty con với kỳ vọng tạo ra thặng dư về bản chất cũng là câu chuyện tăng vốn. Cách đây không lâu, trước khi vấn đề dịch bệnh nóng lên gây tâm lý lo ngại về rủi ro tín dụng tiêu dùng, kỳ vọng của thị trường vào câu chuyện VPBank bán cổ phần tại FE Credit đã giúp cổ phiếu VPB tăng mạnh. Trong vòng chưa đầy 2 tháng đầu năm, thị giá VPB đã tăng hơn 40%.

Tuy nhiên, do không có lợi thế về thông tin, việc nhà đầu tư có quyết định tham gia vào "game" này hay không phần nhiều nghiêng về vấn đề may rủi, bởi thông tin SHB bán cổ phần SHBFC có thể chưa phản ánh vào giá, cũng có thể đã phản ánh vào giá.

Dù vậy, nếu tham gia vào "game" này, nhà đầu tư cũng cần lưu ý đến hai yếu tố cơ bản có thể tự tiếp cận được: lý thuyết tâm lý thị trường chứng khoán và định giá cổ phiếu.

Lý thuyết vòng quay đầu cơ của George Charles Selden cho rằng khi thị trường tăng lên, các nhà đầu tư lần lượt cảm thấy thỏa mãn với tỷ lệ lãi suất đạt được và quyết định bán cổ phiếu của mình đi.

Trong khi đó, lượng cổ phiếu bán ra này liên tục được các nhà đầu cơ quay vòng (với kỳ vọng giá sau cao hơn giá trước), nhờ đó cổ phiếu sẽ liên tục tăng lên tựa như một quả cầu tuyết càng lăn lại càng phình to ra.

Đến một lúc nào đó, "nhà tạo lập" nhận thấy thị trường giờ đã đủ lớn để hấp thụ lượng cổ phiếu khổng lồ của họ và sẽ bán ra dần dần. Sẽ rất hiếm khi xảy ra tình trạng "hết hàng", vì "nhà tạo lập" thường đơn giản chỉ là có nhiều cổ phiếu hơn khi giá thấp và ít cổ phiếu hơn khi giá cao.

Đến một thời điểm, vòng quay đầu cơ sẽ chậm lại đáng kể khiến xuất hiện khoảng trùng trình ở đỉnh. Và khi khoảng trùng trình bị phá vỡ, đà sụt giảm sẽ có tốc độ nhanh hơn nhiều so với tốc độ tăng giá trước đó, nguồn cung nhanh chóng tăng lên và cổ phiếu được chuyển qua chuyển lại hết nhà đầu cơ này đến nhà đầu cơ khác với mức giá ngày một thấp hơn.

Mặc dù có thể có những nhịp hồi phục nhất định nhưng chừng nào vẫn còn nhiều cổ phiếu trôi nổi được nắm giữ bởi các nhà đầu cơ thì xu hướng chung vẫn sẽ là tiếp tục đi xuống.

Cổ phiếu SHB hiện đang ở đâu trong vòng quay đầu cơ là câu trả lời mỗi nhà đầu tư muốn tham gia "game" phải tự tìm.

Về định giá cổ phiếu, xét theo cả P/E (trên 10 lần) và P/B (1,2 lần), rõ ràng có nhiều sự lựa chọn đang "rẻ" hơn SHB, bởi hầu hết các ngân hàng tư nhân lớn hiện nay đều có P/E nhỏ hơn 6 lần, còn P/B thì cũng chỉ khoảng từ 1,1 lần trở xuống.

Thực tế, nếu đi sâu vào chất lượng tài sản thì P/B của SHB cao hơn đáng kể con số 1,2 lần. Điều này là dễ hiểu, bởi SHB hiện vẫn đang trong thời gian thực hiện đề án tái cơ cấu sau khi sáp nhập Habubank.

Có 3 biến số về tài sản mà nhà đầu tư cần lưu ý. Thứ nhất là nợ xấu. Tỷ lệ nợ xấu (bao gồm cả nợ xấu nội bảng và nợ xấu tại VAMC) của SHB chốt năm 2019 ở mức 3,29%, vẫn cao hơn "ngưỡng an toàn" 3%.

Thứ hai là khoản mục con "Tài sản Có khác" (nằm trong khoản mục lớn "Tài sản Có khác"). Năm 2019, song song với việc tỷ lệ nợ xấu giảm khá mạnh (từ mức 4,95% xuống 3,29%) thì khoản mục con "Tài sản Có khác" của ngân hàng này cũng bất ngờ tăng vọt từ mức 632 tỷ đồng cuối năm 2018 lên mức 4.707 tỷ đồng cuối năm 2019.

Bài học ở các ngân hàng khác cho thấy ngay trong nhóm các ngân hàng hiện vẫn còn tỷ lệ nợ xấu trên 3%, có trường hợp đã giảm đột ngột tỷ lệ nợ xấu nhưng khoản mục con "Phải thu từ các hợp đồng bán nợ cho đối tác" (nằm trong khoản mục lớn "Tài sản Có khác") lại tăng vọt. Điều này phản ánh nguy cơ giảm nợ xấu không thực chất bằng cách hoán đổi các khoản mục trên bảng cân đối kế toán.

Biến số cần lưu ý thứ ba là khoản mục "Các khoản lãi, phí phải thu", thường được gọi tắt là lãi dự thu. Lãi dự thu tính đến cuối năm 2019 của SHB ở mức 8.065 tỷ đồng, cao hơn đáng kể lượng lãi dự thu của các ngân hàng quy mô lớn hơn như MB (3.771 tỷ đồng), Techcombank (5.535 tỷ đồng)..., cho thấy ngân hàng này có thể đang phải chịu áp lực thoái lãi dự thu đáng kể.

Ở góc nhìn rộng, thị trường chứng khoán luôn thi vị với những "game" đầu cơ như trường hợp của SHB, đặc biệt trong bối cảnh thị trường khó khăn như hiện nay. Trong khi ở góc nhìn hẹp, nhà đầu cơ tham gia các "game" đầu cơ cũng cần hết sức thận trọng, đưa ra quyết định mua khi có cơ sở nhất định thay vì mua vào chỉ đơn thuần với kỳ vọng may rủi, bởi không ai khác, chính những nhà đầu cơ cũng lại là những người phải trả giá.