Những ‘con tin’ trong tay bầu Đức

Scandal kiểm toán, những thương vụ chuyển nhượng nhập nhằng, những lần bán giải chấp cổ phiếu đã trở thành chuỗi sự kiện quen thuộc với Công ty Cổ phần Hoàng Anh Gia Lai (HAGL).

Ngay một tháng gần đây thôi, HAGL đã bắt đầu tiến hành mua lại Công ty Cổ phần Hưng Thắng Lợi Gia Lai bằng cách… bù trừ với các khoản nợ phải thu. Lợi nhuận trước thuế năm 2017 sau kiểm toán thì "bốc hơi" tới 2/3, tương đương 660 tỷ. Em trai ông chủ HAGL Đoàn Nguyên Đức (bầu Đức) – ông Đoàn Nguyên Thu - cũng vừa bị bán giải chấp 260.000 cổ phiếu HAG.

2 năm qua, lúc nào HAGL cũng như "đi trên băng mỏng". 2 năm cũng là khoảng thời gian cổ đông của HAGL như "con tin" trong tay bầu Đức khi không thể biết rõ điều gì sẽ xảy ra tiếp theo, số liệu nào công bố là thật, đâu là hoạt động kinh doanh cốt lõi, mục đích của những thương vụ chuyển nhượng nhập nhằng là gì, liệu nó có ảnh hưởng đến lợi ích cổ đông hay không.

Đối với giới đầu tư hiện tại, việc bỏ tiền mua cổ phiếu HAG chủ yếu là để "lướt lát", hiếm người đầu tư vì tin rằng HAGL sẽ vực dậy được sau tái cơ cấu. Không phải không có khả năng vực dậy, mà sau quá nhiều sự kiện "trở tay không kịp", niềm tin của cổ đông với bầu Đức đã cạn dần.

Bóc tách "thủ thuật"

Khi báo cáo tài chính kiểm toán năm 2017 của HAGL được công bố, sự thật về tình hình tài chính và các "thủ thuật" kế toán của HAGL đã dần được lộ ra. Giới tài chính cho rằng, những cảnh báo và điều chỉnh của kiểm toán Ernst & Young Vietnam (E&Y) lần này mới chỉ là bước đầu, sẽ còn những đợt "tắm gội" dữ dội hơn nữa trong các kỳ kế toán sắp tới.

Một trong những điểm nhấn trong ý kiến kiểm toán đối với báo cáo tài chính 2017 của HAGL là việc E&Y đưa ra nghi ngờ về khả năng thu hồi khoản nợ lên tới hơn 4.000 tỷ đồng từ nhóm công ty An Phú.

Cụ thể, theo Kiểm toán E&Y, HAGL đã ghi nhận khoản phải thu ngắn hạn và dài hạn khác từ Công ty Cổ phần Đầu tư Bất động sản An Phú và các bên liên quan của công ty này với tổng giá trị là 10.570 tỷ đồng, khoản trả trước cho người bán trị giá 28,4 tỷ đồng và khoản phải thu từ cho vay trị giá 47,2 tỷ đồng.

"Dựa trên các thông tin hiện có, chúng tôi đã không thể thu thập đầy đủ bằng chứng kiểm toán thích hợp để xác định khả năng thu hồi tổng số dư 4.023 tỷ đồng bao gồm trong các số dư trên. Theo đó, chúng tôi không thể xác định liệu có cần thiết phải điều chỉnh các khoản mục nói trên hay không và các ảnh hưởng nếu có đến báo cáo tài chính", Kiểm toán E&Y cho hay.

Việc HAGL cho nhóm công ty An Phú vay nợ (cả dưới hình thức cho vay trực tiếp lẫn thông qua các khoản phải thu, trả trước) là chuyện đã diễn ra từ lâu. Năm 2017, lượng cho vay tăng thêm đáng kể, tới 21%, từ 8.745 tỷ đồng hồi đầu năm lên 10.570 tỷ đồng, chủ yếu là do tăng cho vay dài hạn.

HAGL cho nhóm công ty An Phú vay nhằm mục đích gì?

Công ty Đầu tư Bất động sản An Phú ban đầu do HAGL nắm gần 100% vốn. Tuy nhiên, năm 2013, bầu Đức đã thực hiện tách An Phú ra khỏi HAGL bằng việc chào bán cổ phần cho cổ đông hiện hữu.

"Sứ mệnh" của An Phú đã được hé lộ trong báo cáo tài chính năm 2013 của HAGL. Theo thuyết minh về hợp đồng cho An Phú vay, HAGL cho biết mục đích của khoản vay là để "hỗ trợ tài chính cho An Phú trong việc mua lại các công ty con và các dự án của Tập đoàn theo kế hoạch tái cấu trúc của Tập đoàn".

Tóm gọn là, HAGL cho An Phú vay để công ty này mua lại chính tài sản của HAGL. Bản thân bầu Đức cũng đứng ra "bảo lãnh" cho hợp đồng này bằng toàn bộ tài sản, cổ phần, vốn góp, cổ tức, lợi ích và các tài sản khác của ông tại HAGL. Xét trên khía cạnh này, bầu Đức cũng là "con tin" của chính mình khi lấy tài sản cá nhân để đảm bảo cho phương án tái cấu trúc tập đoàn.

Vậy An Phú mua lại tài sản gì của HAGL?

Bầu Đức dùng chính tài sản của mình để đảm bảo cho phương án tái cấu trúc tập đoàn

Với mục đích tái cấu trúc, An Phú nhiều khả năng đã mua lại các tài sản "xấu", tài sản dở dang của HAGL nhằm đẩy lượng tài sản này ra khỏi báo cáo tài chính, giúp tình hình tài sản, nguồn vốn, dòng tiền cũng như tình hình kinh doanh của HAGL trở nên "đẹp" hơn về con số.

"Chiêu bài" này cũng tương tự như việc các ngân hàng đẩy nợ xấu sang VAMC, giúp tỷ lệ nợ xấu trên sổ sách đẹp hơn, dưới ngưỡng quy định của Ngân hàng Nhà nước nhưng thực ra nếu tính đúng, tính đủ, con số vượt ngưỡng rất nhiều (thời điểm cuối năm 2017, tỷ lệ nợ xấu thực tế gấp khoảng 3-4 lần tỷ lệ nợ xấu sổ sách).

Trở lại với ý kiến của E&Y về khoản phải thu từ nhóm An Phú trong báo cáo tài chính 2017 của HAGL, phía HAGL cho biết nguyên nhân dẫn đến vấn đề trên chủ yếu là do các bên liên quan này đang vận hành nhiều dự án kinh doanh khá đa dạng như bất động sản, trồng trọt, chăn nuôi với khối tài sản đa dạng, trong đó nhiều dự án đang trong giai đoạn đầu tư xây dựng cơ bản nên chưa tạo ra lợi nhuận và dòng tiền thặng dư, rất khó khăn cho việc xác định giá trị tài sản và dòng tiền trả nợ cho HAGL.

Giải trình của HAGL phần nào khẳng định thêm "sứ mệnh" của nhóm công ty An Phú.

Dĩ nhiên, cách làm này không "miễn phí". Trong báo cáo 2017, Kiểm toán E&Y đã buộc HAGL phải điều chỉnh ghi tăng chi phí tài chính 130 tỷ đồng do chênh lệch lãi suất đi vay và cho vay lại.

Bao giờ HAGL hồi phục?

Nhiều năm qua, HAGL đã thực hiện nhiều "thủ thuật" kế toán, không chỉ có trường hợp của nhóm công ty An Phú. Vụ "lùm xùm" về thời gian hạch toán thương vụ bán mảng mía đường là một trường hợp điển hình khác.

Có thể thấy, nếu chỉ nhìn vào thông tin trên báo cáo tài chính, rất khó để nắm bắt được những gì đang thực sự diễn ra ở HAGL.

Tạm bỏ qua các chi tiết tài chính, xét về hướng đi, HAGL vài năm nay vẫn buộc phải đi theo chiến lược kinh doanh "hình trái mít". Xuất phát từ bất động sản, công ty của bầu Đức đã liên tục thay đổi "mũi nhọn", mía đường, rồi bò thịt, và đến nay là trái cây. Cao su, cọ dầu chưa năm nào đem về doanh thu lớn nhất, nhưng vẫn luôn được coi là "mũi nhọn" của HAGL.

Mía đường nay đã bán. Bò thịt dù vẫn đem lại doanh thu nhưng biên lợi nhuận thấp và khó lòng trở lại "đỉnh cao" của năm 2015 bởi tập đoàn này buộc phải bán rẻ bò để tăng nguồn vốn lưu động. Bất động sản chỉ còn dự án HAGL Myanmar và HAGL dường như không có kế hoạch mở rộng mảng này, phần vì thiếu vốn, phần vì cán cân quyền lực ngành bất động sản nay đã quá khác xưa.

Câu chuyện kinh doanh của HAGL hiện chỉ còn trái cây, cao su và cọ dầu. Tuy nhiên, bản thân việc phát triển kinh doanh ở 3 mảng này đã chứa đựng sự mâu thuẫn nhất định.

HAGL ngay từ đầu đã phát triển vườn cây ăn trái bằng quỹ đất trống trong các dự án cao su, cọ dầu, hay gọi nôm na là trồng "xen canh". Thoạt nhìn thì đây có thể là một cách làm hay, tuy nhiên chi phí phát sinh là rất đáng kể.

Trở lại với báo cáo tài chính kiểm toán 2017 của HAGL, tập đoàn này ghi nhận tới 296 tỷ đồng chi phí thay đổi mục đích sử dụng tài sản. HAGL không thuyết minh cụ thể nhưng hẳn không ít (thậm chí là phần lớn) trong số này là chi phí chuyển đổi vườn cây cao su, cọ dầu sang trồng cây ăn trái.

Tại báo cáo kiểm toán lần này, E&Y đã buộc HAGL phải ghi tăng chi phí chuyển đổi vườn cây cọ dầu sang trồng cây ăn trái của các công ty con bên Lào thêm hơn 50 tỷ đồng, cũng là một tín hiệu cho thấy chiến lược trồng "xen canh" phải trả giá khá đắt.

Đó là chưa kể đến việc phát triển vườn cây mới cũng ngốn chi phí khá lớn. Năm 2017, chi phí HAGL ghi nhận là 89 tỷ đồng. Chi phí này và chi phí chuyển đổi vườn cây không được cộng vào giá vốn, vì thế HAGL vẫn giữ được biên lợi nhuận gộp của mảng trái cây ở mức cao (năm 2017 là 52%).

Từ góc nhìn này, "bức tranh" kinh doanh trái cây của HAGL đã bớt đẹp hơn nhiều.

Một vấn đề khác của mảng kinh doanh trái cây là tính bền vững. Thực tế, nhiều nhà đầu tư vẫn cho rằng trái cây, giống như bò thịt, chỉ là mảng kinh doanh tạm thời của HAGL nhằm bù đắp dòng tiền ngắn hạn, "lấy ngắn nuôi dài".

Thực ra, cả 2 mảng này đều hoàn toàn có thể trở thành mảng kinh doanh bền vững nếu đủ vốn. Thế nhưng, vốn lại là vấn đề chính yếu của HAGL. Hai năm gần đây, tập đoàn này đã phải bán lượng lớn bò thịt với giá rẻ do thiếu vốn lưu động. Tương tự, việc thiếu vốn lưu động cũng đang ảnh hưởng lớn đến tính bền vững của mảng kinh doanh trái cây.

Ưu tiên lớn nhất của HAGL trong bán trái cây là khả năng thanh toán, nôm na là "ai trả giá nhanh thì bán" chứ không phải "ai trả giá cao thì bán". Điều này khiến phần lớn sản phẩm trái cây của HAGL được thu mua bởi khách hàng Trung Quốc. Việc phụ thuộc vào một thị trường, hơn nữa lại là thị trường "không dễ chơi" như Trung Quốc khiến HAGL chịu không ít rủi ro, khó lòng duy trì được biên lợi nhuận bền vững.

Thiếu vốn lưu động nên dù ở mảng bò thịt hay ở mảng trái cây, HAGL cũng phải ưu tiên khả năng thanh toán hơn là ưu tiên giá

Thiếu vốn cũng cản trở HAGL mở rộng thị trường, vì mở rộng thị trường bắt buộc phải giữ một lượng tồn kho nhất định. Càng mở rộng, lượng tồn kho cũng như lượng bán chịu càng lớn.

HAGL hiện đang tính đến hướng đi bền vững hơn khi bắt tay hợp tác với chuỗi Bách hóa Xanh của Công ty Đầu tư Thế Giới Di Động. Tuy nhiên, cái giá phải trả là HAGL phải ưu tiên cung cấp hàng cho Bách hóa Xanh trước các mối hàng xuất khẩu hay nội địa khác, đồng thời có chính sách ưu đãi cho Bách hóa Xanh.

Sự hợp tác này liệu có thành công hay không còn phải chờ ít nhất một năm nữa, khi Bách hóa Xanh đẩy mạnh mở rộng chuỗi cửa hàng và việc hợp tác dần đi vào khuôn khổ.

Với mảng cao su, cho đến thời điểm hiện tại, cần thừa nhận rằng đây là bước đi sai lầm của HAGL. Không ít lần lãnh đạo HAGL nhắc đến quyết định đầu tư vào cây công nghiệp như là một bài học cho sự thiếu tìm hiểu nhu cầu thị trường, khiến HAGL "trở tay không kịp" khi cao su rơi mất tới 2/3 giá trị.

Giá cao su thiên nhiên hiện không "quá lẹt đẹt" nhưng mới chỉ ở mức khai thác không lỗ. Triển vọng giá cao su vẫn còn là dấu hỏi khi giá dầu không có dấu hiệu gì sẽ tăng mạnh. Giá dầu và giá cao su trước nay gần như diễn biến đồng pha, bởi khi giá dầu tăng, giá cao su tổng hợp (một chế phẩm từ dầu) cũng sẽ tăng, khiến giá cao su thiên nhiên tăng do nhu cầu dịch chuyển từ cao su tổng hợp sang cao su thiên nhiên; và ngược lại.

Với mảng cọ dầu, ưu điểm của loại cây này là sức sống tốt, tuy nhiên rất tốn chi phí chăm sóc nếu tiến hành khai thác nên biên lợi nhuận cũng không cao.

Rơi vào vòng luẩn quẩn thiếu vốn, tương lai của HAGL đến nay vẫn khá mông lung và bầu Đức dường như cũng không có ý định "đập đi xây lại".