Nhìn nguồn thu margin, ngẫm về vai trò mới của công ty chứng khoán

Những nhà đầu tư lâu năm có lẽ đều cảm nhận được rằng vài năm gần đây, thị trường cổ phiếu Việt Nam dao động với biên độ mạnh hơn khá nhiều so với trước đó. Trường phái đầu tư giá trị (lọc tìm cổ phiếu có yếu tố cơ bản tốt, có định giá tốt, có câu chuyện tương lai hấp dẫn, mua và chờ tăng giá) từng có thời kỳ thịnh hành dần nhường chỗ cho trường phái đầu tư theo dòng tiền. Những sự biến đổi này được cho là có liên quan mật thiết đến sự phát triển của hoạt động cho vay ký quỹ (margin) trên thị trường cổ phiếu.

Cho vay margin ngày càng quan trọng

Từ cuối năm 2020, dư nợ margin trên thị trường cổ phiếu bắt đầu bùng nổ và liên tiếp đạt các mốc cao mới cho đến quý I/2022, song hành với sự bùng nổ về số lượng nhà đầu tư mới cũng như quy mô thanh khoản.

Sau giai đoạn này, thị trường cổ phiếu biến động rất trồi sụt và dư nợ margin cũng vậy, tuy nhiên nhìn chung, dư nợ margin vẫn giữ ở mức cao hơn hẳn, thậm chí gấp vài lần so với giai đoạn từ quý III/2020 trở về trước.

Điều này tạo ra sự biến đổi lớn trong cơ cấu nguồn thu của các công ty chứng khoán, hàm ý một sự thay đổi căn bản trong vai trò của các công ty chứng khoán trên thị trường cổ phiếu. Đó là nguồn thu từ margin ngày càng quan trọng và các công ty chứng khoán ngày càng đóng vai trò giống như “ngân hàng” cỡ vừa và nhỏ, thay vì tập trung vào hoạt động môi giới như trước kia.

Số liệu thống kê của Đầu tư Tài chính đối với 10 công ty chứng khoán niêm yết (SSI, VND, HCM, VCI, MBS, VIX, FTS, BSI, VDS, ORS) cho thấy, tỷ lệ doanh thu từ hoạt động cho vay margin/doanh thu từ hoạt động môi giới có xu hướng tăng rõ rệt từ quý I/2021 đến quý III/2023. Có thể chia 11 quý này ra làm 3 giai đoạn.

Giai đoạn thứ nhất là từ quý I/2021 đến quý I/2022, đây là thời kỳ thị trường cổ phiếu tăng trưởng cực tốt cả về điểm số lẫn thanh khoản, nghĩa là có lợi cho cả hoạt động cho vay margin và hoạt động môi giới. Tuy nhiên, doanh thu margin/doanh thu môi giới tăng rất đều đặn.

Như tại SSI, từ mức 56% vào quý I/2021 (tức là doanh thu margin chỉ bằng hơn một nửa doanh thu môi giới), tỷ lệ này đã đạt tới 70% vào quý IV/2021 và 94% vào quý I/2022. Trong khi đó, tại VND, tỷ lệ này tăng từ 65% vào quý I/2021 lên 80% vào quý IV/2021 và đạt 101% vào quý I/2022, tức là doanh thu margin đã vượt doanh thu môi giới.

Ở HCM, tỷ lệ doanh thu margin/doanh thu môi giới đã sớm vượt 100% từ quý IV/2021 và đạt 132% vào quý I/2022, từ mức 75% trong quý đầu năm 2021. Với những doanh nghiệp quy mô nhỏ như ORS, tỷ lệ này tăng vọt từ 33% vào quý I/2021 lên 143% vào quý IV/2021 và tiếp tục tăng lên 192% vào quý I/2022, phần nào cho thấy cho vay margin đang là “cứu cánh” của các công ty chứng khoán quy mô nhỏ vốn yếu thế hơn hẳn các công ty lớn trong cuộc đua thị phần môi giới. Đây cũng là lý do một số công ty chứng khoán, trong đó có công ty chứng khoán nhỏ, sẵn sàng miễn phí môi giới để “câu” khách về, sau đó cung cấp dịch vụ cho vay margin.

Giai đoạn thứ hai là từ quý II/2022 đến quý IV/2022, là thời kỳ chỉ số VN-Index suy giảm cả về điểm số lẫn thanh khoản. Ở thời kỳ này, tỷ lệ doanh thu margin/doanh thu môi giới tại các công ty chứng khoán biến động không rõ xu hướng, nơi thì tăng, nơi thì giảm, nhưng mặt bằng chung về cơ bản vẫn cao hơn đáng kể giai đoạn trước đó.

Như tại MBS, tỷ lệ này lên đến 128% vào quý IV/2022 trong khi quý I/2022 chỉ là 82% và quý I/2021 chỉ là 73%. Hoặc như trường hợp của FTS, tỷ lệ này đạt 158% trong quý IV/2022 so với mức 97% của quý I/2022 và 61% của quý I/2021.

Giai đoạn thứ ba là từ quý I/2023 đến quý III/2023, là thời kỳ VN-Index biến động rất trồi sụt nhưng về cơ bản có xu hướng tăng về cả điểm số lẫn thanh khoản. Tỷ lệ doanh thu margin/doanh thu môi giới đạt đỉnh vào quý I/2023 ở tất cả 10 công ty chứng khoán trong danh sách thống kê, sau đó giảm dần.

Có nhiều nguyên nhân khách quan cũng như chủ quan tác động đến tỷ lệ doanh thu margin/doanh thu môi giới. Về các yếu tố khách quan, doanh thu margin phụ thuộc vào lãi suất, nhu cầu thị trường, khả năng cung ứng của công ty chứng khoán; với doanh thu môi giới, phụ thuộc vào nhu cầu thị trường và phí môi giới.

Xét các yếu tố khách quan này, có thể thấy cho vay margin lợi ở chỗ, nhu cầu thị trường suy giảm trong nhiều trường hợp chính là lúc mà lãi suất ở mức cao, phần nào bù đắp qua lại khiến doanh thu margin không giảm sốc như doanh thu môi giới; ở chiều ngược lại, phí môi giới lại đang có xu hướng suy giảm, thậm chí miễn phí để cạnh tranh thị phần, cũng là cách để cạnh tranh khách hàng vay margin.

Về các yếu tố chủ quan, các công ty chứng khoán khác nhau về khả năng cạnh tranh thị phần môi giới, mức độ dồi dào và mức độ “đắt rẻ” của nguồn vốn huy động phục vụ cho vay margin…

Tựu trung, sau 3 giai đoạn biến động với đủ các tình huống, xu hướng khác nhau, tỷ lệ doanh thu margin/môi giới có xu hướng tăng mạnh một cách rất rõ ràng. Cụ thể, trong số 10 công ty chứng khoán trong diện thống kê, có từ 9 công ty chứng khoán trở lên ghi nhận tỷ lệ doanh thu margin/doanh thu môi giới quý III/2023 tăng so với các quý của năm 2021, với mức tăng phần lớn là hàng chục điểm phần trăm, thậm chí có những trường hợp tăng cả trăm điểm phần trăm.

Vai trò mới

Sự bùng nổ về dư nợ cho vay margin trên thị trường cổ phiếu Việt Nam vài năm qua thường được cho là được dẫn dắt bởi làn sóng tham gia của “nhà đầu tư F0” khiến nhu cầu vay margin tăng mạnh. Tuy nhiên, đó chưa phải là toàn bộ bức tranh.

Một số “người trong nghề” đánh giá, nhiều công ty chứng khoán hiện nay đóng vai trò như một ngân hàng cỡ vừa và nhỏ. Trong bối cảnh dịch bệnh Covid-19 hoành hành kể từ quý II/2020 và tiếp đó là khủng hoảng trái phiếu doanh nghiệp, suy thoái kinh tế, vay ngân hàng khó khăn, nguồn tiền từ vay margin tại các công ty chứng khoán được đánh giá là đóng vai trò quan trọng giúp các chủ doanh nghiệp huy động/xoay vòng vốn.

Hồi quý IV/2022, khi làn sóng bán giải chấp cổ phiếu của các chủ doanh nghiệp và các cổ đông là tổ chức, cá nhân nằm trong hệ sinh thái của chủ doanh nghiệp xảy ra, trong đó có chủ của các doanh nghiệp rất lớn, vai trò huy động/xoay vòng vốn của các công ty chứng khoán càng được củng cố.

Theo số liệu mới nhất, bất chấp thị trường diễn biến trồi sụt và chung quy chỉ tăng 3% trong quý III/2023, dư nợ margin trên thị trường tính đến cuối quý III/2023 đã nhanh chóng quay trở lại mức cao thứ 3 trong lịch sử, chỉ sau quý IV/2021 và quý I/2022 – hai quý rực rỡ của thị trường cổ phiếu cả về điểm số lẫn thanh khoản, càng cho thấy tầm quan trọng của nguồn tiền từ margin đối với nhà đầu tư nói chung và các chủ doanh nghiệp nói riêng.