EVN thoái vốn lần 2 tại TV3: Kết quả khó khác biệt

TV2 sôi động, TV3, TV4 đìu hiu

Ngày 3/7/2019, Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) đã có thông báo về việc sẽ tổ chức phiên đấu giá 4,04 triệu cổ phần tại CTCP Tư vấn Xây dựng điện 3 do Tập đoàn Ðiện lực Việt Nam nắm giữ vào ngày 24/7/2019. Mức giá khởi điểm được đưa ra là 76.700 đồng/cổ phiếu, cao hơn 2,2 lần so với mức thị giá cổ phiếu TV3 trên thị trường khi đóng cửa phiên 3/7 (35.100 đồng/cổ phiếu).

Ðây là phiên đấu giá bán cổ phần lần 2 của EVN tại TV3 với giá khởi điểm và số lượng giữ nguyên so với đợt đấu giá tháng 6/2019. Khi đó, không có nhà đầu tư nào đăng ký khiến phiên đấu giá không đủ điều kiện tổ chức.

Một ngày trước thông báo tại TV3 (2/7), tại HNX đã tổ chức phiên đấu giá 11,4 triệu cổ phần của EVN tại CTCP Tư vấn Xây dựng điện 4 (TV4). Dù đủ điều kiện tổ chức, kết quả cũng không khả quan hơn khi EVN chỉ bán được 300 cổ phần. Nhiều khả năng Tập đoàn sẽ tổ chức bán vốn lần 2 tại TV4 trong thời gian không xa.

Trên thị trường, đón nhận thông tin thoái vốn của EVN, thị giá TV4 đã tăng mạnh từ vùng 16.000 đồng/cổ phiếu lên trên 30.000 đồng/cổ phiếu trong nửa cuối tháng 5, đầu tháng 6/2019, nhưng ngay khi kết quả thoái vốn không được như kỳ vọng, thị giá đã quay đầu giảm và hiện chỉ còn hơn 16.000 đồng/cổ phiếu. Tương tự, thị giá TV3 cũng đang trong xu hướng giảm sau khi bứt phá nhờ tin tức thoái vốn của EVN được công bố.

Hiện nay, Tập đoàn Ðiện lực đang có 4 doanh nghiệp thuộc lĩnh vực tư vấn gồm TV1, TV2, TV3 và TV4. Trong đó, tỷ lệ sở hữu tại TV4 là lớn nhất với 71,56%, xếp sau đó là TV1 với 54,32%, TV2 51,32% và cuối cùng là TV3 với 48,78%. Cả 4 doanh nghiệp này đều được đăng ký giao dịch, niêm yết trên sàn chứng khoán từ những năm 2008 - 2009, nhưng giao dịch trên thị trường có khác biệt khá lớn.

Ðối với TV3 và TV4, dù có lịch sử gần 10 năm niêm yết, nếu không tính đến sóng giá cổ phiếu do ảnh hưởng từ hoạt động thoái vốn tại EVN trong 2 tháng trở lại đây, cả 2 cổ phiếu hiếm khi có giao dịch sôi động, nhiều giai đoạn gần như không có thanh khoản.

Tại TV1, tình hình cũng không mấy khả quan, thậm chí cổ phiếu còn đang trong diện hạn chế giao dịch do báo cáo tài chính (BCTC) kiểm toán bị công ty kiểm toán từ chối đưa ra ý kiến

Ngược lại, tính từ đầu năm 2015 đến nay, thị giá (sau điều chỉnh cổ tức, chia tách cổ phiếu) tại TV2 đã tăng khoảng 10 lần, hiệu quả hoạt động liên tục tăng trưởng.

Nguyên nhân khác biệt

Kết thúc năm 2018, BCTC của TV2 cho biết, Công ty đạt 1.959 tỷ đồng doanh thu và 225,6 tỷ đồng lợi nhuận sau thuế. Mặc dù thuế thu nhập doanh nghiệp tăng 92% so với năm 2017 do điều chỉnh các khoản thu nhập chịu thuế khiến lợi nhuận sau thuế giảm 10%, hiệu suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu của TV2 vẫn đạt 32%, thuộc nhóm doanh nghiệp có hiệu suất sinh lời tốt nhất trên sàn chứng khoán.

Với 12,3 triệu cổ phiếu đang lưu hành tại thời điểm cuối năm 2018, thu nhập trên mỗi cổ phần của cổ phiếu TV2 lên đến 18.300 đồng/cổ phiếu. Riêng quý I/2019, dù giá vốn hàng bán và chi phí bán hàng tăng mạnh khiến lợi nhuận sau thuế giảm 12% so với cùng kỳ năm ngoái, chỉ đạt 51,6 tỷ đồng, nhưng mức thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) của TV2 vẫn đạt 4.196 đồng/cổ phần, thuộc nhóm cao nhất trên thị trường.

Trong khi đó tại TV1, kết thúc năm 2018, lợi nhuận sau thuế của Công ty vỏn vẹn 2,5 tỷ đồng, tương ứng ROA và ROE dưới mức 1%. Biên lợi nhuận gộp của TV1 không thấp, thậm chí còn cao hơn cả TV2, nhưng chi phí tài chính và chi phí quản lý đã ngốn phần lớn lợi nhuận mà hoạt động kinh doanh mang lại. Trong năm 2017, lợi nhuận sau thuế của Công ty cũng chỉ đạt 3 tỷ đồng.

Tại TV3 và TV4, kết quả kinh doanh nhìn chung khả quan hơn so với TV1, nhưng so với TV2 có khoảng cách khá xa. Xu hướng lợi nhuận hầu như đi ngang nhiều năm được xem là điểm khiến thị giá cổ phiếu kém hấp dẫn với dòng tiền ngắn hạn, giá của cổ phiếu khó khăn để tăng trưởng. Nhà đầu tư tìm đến TV4 chủ yếu là dòng tiền dài hạn, tìm sự ổn định về kết quả kinh doanh, cổ tức.

Vậy điều gì đã tạo nên sự khác biệt về hiệu quả hoạt động giữa TV2 và nhóm doanh nghiệp còn lại?
Thực tế, từ năm 2013 trở về trước, kết quả hoạt động của TV2 không mấy khác biệt so với TV3 và TV4 hiện nay. Theo đó, lợi nhuận sau thuế của TV2 giai đoạn 2010 - 2013 ổn định trong khoảng 15 - 20 tỷ đồng/năm. Kết quả hoạt động của Công ty chỉ thực sự thay đổi từ năm 2014, khi tham gia vào vai trò nhà thầu tại dự án đầu tiên là Nhiệt điện Vĩnh Tân 4. Quy mô lớn của dự án này giúp kết quả kinh doanh của TV2 tăng trưởng mạnh trong giai đoạn 2014 - 2017.

Lợi nhuận tăng mạnh trở thành cơ sở để Công ty tích lũy nguồn vốn. Nếu như tổng tài sản cuối năm 2013 đạt 352 tỷ đồng thì đến cuối quý I/2019 đã tăng lên 2.192 tỷ đồng. Trong đó, số dư tiền và tiền gửi các loại đạt 1.043,4 tỷ đồng, chiếm gần 50%. Quy mô tài sản lớn, nguồn vốn dồi dào giúp TV2 hầu như không phụ thuộc vào vốn vay. Chi phí lãi vay trong quý I/2019 chỉ 128 triệu đồng, trong khi lãi tiền gửi lên đến 19,3 tỷ đồng.

Ðồng thời, TV2 từng bước trở thành chủ đầu tư trong ngành điện, bên cạnh hoạt động tư vấn, xây dựng, thông qua các dự án Nhà máy điện mặt trời Vĩnh Tân, Ðiện gió Tân Thuận, Ðiện mặt trời Sơn Mỹ 3.1…

Trong khi đó, tại TV1, hiệu quả hoạt động và chất lượng tài sản ngày càng đi xuống. Trong số 1.644 tỷ đồng tổng tài sản đến cuối quý I/2019, tồn kho và phải thu đang chiếm lần lượt 30% và 19,4%. Số dư tiền của Công ty chỉ đạt 22,8 tỷ đồng, tương đương 1,4%. Một phần không nhỏ tài sản là nợ phải thu chưa có đối chiếu, xác nhận, tài sản dở dang tồn đọng nhiều năm như Báo cáo tài chính kiểm toán 2018 được Công ty kiểm toán AASC chỉ ra.

Cơ cấu nguồn vốn của TV1 cũng phụ thuộc lớn vào vay nợ với 977 tỷ đồng nợ vay chịu lãi, chiếm 60% nguồn vốn. Chi phí lãi vay riêng quý I/2019 là 18,3 tỷ đồng, gấp 1,56 lần lợi nhuận gộp và góp phần khiến Công ty lỗ sau thuế 19,1 tỷ đồng.

Tại TV3 và TV4, dù cơ cấu tài chính tốt hơn so với TV1 với tỷ lệ vay nợ thấp, nhưng cũng bị đối tác chiếm dụng vốn đáng kể qua các khoản mục phải thu và tồn kho. Kết quả kinh doanh không tăng trưởng khiến quy mô tài sản hiện nhỏ hơn nhiều so với 2 doanh nghiệp ở trên, mở rộng đầu tư gặp khó khăn.

Tính đến cuối quý I/2019, TV3 có quy mô tổng tài sản 241 tỷ đồng, trong đó chiếm tỷ trọng lớn nhất là tiền mặt và tiền gửi các loại, đạt 81,1 tỷ đồng, khoản phải thu 79,5 tỷ đồng. Tại TV4, tổng tài sản đến cuối quý I/2019 là 251,4 tỷ đồng, với phải thu và tiền chiếm tỷ lệ lần lượt 27,5% và 15,1%. Tài sản cố định chiếm chưa đến 10%.

Triển vọng thoái vốn lần 2 có sáng?

Theo Quyết định số 852/QÐ-TTg ngày 14/6/2017 của Thủ tướng Phê duyệt Ðề án tổng thể sắp xếp, tái cơ cấu doanh nghiệp thuộc EVN giai đoạn 2017 - 2020, cả TV3 và TV4 đều nằm trong danh sách EVN thoái toàn bộ vốn. Trong khi đó, TV1 và TV2 là 2 đơn vị tiếp tục được giữ lại với tỷ lệ sở hữu chi phối.

Với mục tiêu sản xuất điện tăng trưởng trên 10% giai đoạn 2016 - 2020 theo kế hoạch sản xuất kinh doanh và đầu tư phát triển 5 năm của EVN, dự kiến, Tập đoàn sẽ đẩy mạnh xây dựng các nhà máy điện mới với tổng công suất 5.540 MW. Một số dự án lớn đang trong quá trình triển khai có thể kể đến như Nhiệt điện Ô Môn III và IV, Nhiệt điện Quảng Trạch I và II, Nhiệt điện Tân Phước I… hứa hẹn tạo nguồn công việc dồi dào cho các doanh nghiệp tư vấn. Triển vọng ngành sáng, nhưng liệu các doanh nghiệp có thể tận dụng để tăng trưởng?

Thực tế, TV2 đã có được cú huých lớn nhờ việc tham gia dự án với vai trò tổng thầu EPC tại dự án Nhiệt điện Vĩnh Tân 4 và Vĩnh Tân 4 mở rộng. Hiện tại, Công ty đủ khả năng để tiếp tục tham gia vào các dự án quy mô lớn. Trong khi đó, với quy mô vốn và kinh nghiệm hiện nay, khả năng của TV1, TV3 và TV4 sẽ khó khăn hơn rất nhiều.

Dù rằng thoát bóng nhà nước, doanh nghiệp có quyền tự chủ hơn trong công tác nhân sự, thu hút nguồn nhân lực chất lượng cao - yếu tố quyết định thành công của ngành tư vấn, nhưng nhà đầu tư cũng hoàn toàn có quyền e ngại sau khi hoàn tất thoái vốn, sức cạnh tranh của TV3 và TV4 sẽ bị ảnh hưởng, nhất là tại các dự án EVN làm chủ đầu tư bởi Tập đoàn vẫn giữ lại 2 đơn vị tư vấn với tỷ lệ sở hữu trên 51% theo Quyết định 852 là TV1 và TV2.

Triển vọng kinh doanh sau thoái vốn bị đặt dấu hỏi, kết quả kinh doanh, tỷ lệ cổ tức trong quá khứ không hấp dẫn, trong khi mức giá khởi điểm của EVN đưa ra tương ứng với bội số giá trên thu nhập (P/E) lên đến 44 lần với TV3 và 37 lần với TV4, trong khi doanh nghiệp hoạt động hiệu quả như TV2 hiện chỉ giao dịch ở mức P/E hơn 9 lần. Việc đấu giá thoái vốn kém thu hút nhà đầu tư nhỏ lẻ là dễ hiểu.

Bên cạnh đó, kết quả đợt đấu giá vừa qua cho thấy, yếu tố tài sản phi hoạt động, đất đai đã không đủ để hút nhà đầu tư chiến lược khi so với mức giá khởi điểm, dù tỷ lệ bán vốn đủ lớn để cổ đông mới nắm quyền chi phối.

Trong bối cảnh không có thêm thông tin mới, việc EVN tiếp tục tổ chức đấu giá thoái vốn lần 2 thể hiện quyết tâm đưa việc tái cấu trúc Tập đoàn đi đúng kế hoạch nhưng kết quả dự báo sẽ khó có nhiều khác biệt.