'Nhiều yếu tố đè nặng lên việc lưu chuyển vốn của các doanh nghiệp bất động sản'

- Những năm gần đây, thị trường trái phiếu doanh nghiệp (TPDN) được đánh giá là tăng trưởng “nóng”. Nhưng sau sự kiện Tân Hoàng Minh hồi cuối tháng 3, thị trường này đã lập tức hạ nhiệt, chủ yếu ở nhóm doanh nghiệp bất động sản. Bà nhìn nhận thế nào về thực trạng này?

Bà Nguyễn Thị Thu Hằng: Theo thống kê từ Bộ Tài chính, quy mô thị trường TPDN thời gian vừa qua tăng rất nhanh. Tốc độ bình quân khoảng 45%/năm giai đoạn 2018-2021. Nếu như năm 2018, các doanh nghiệp chỉ phát hành 224.000 tỷ đồng trái phiếu thì năm 2019 đã là 312.000 tỷ đồng và tiếp tục tăng lên 436.000 tỷ đồng vào năm 2020.

Đặc biệt, kể từ ngày 1/1/2021, khi nhiều quy định mới về phát hành TPDN bắt đầu triển khai và áp dụng thì năm 2021 là năm “bùng nổ” của thị trường này với khối lượng phát hành lên tới 722.000 tỷ đồng, tăng 65% cùng kỳ năm trước.

Theo đó, quy mô thị trường đã tăng từ 4,93% GDP năm 2018 lên 14,2% GDP năm 2021. Phần lớn trong đó là các trái phiếu doanh nghiệp phát hành riêng lẻ khi số lượng phát hành ra công chúng chỉ đạt 5-10%. Sang quý I/2022, đã có trên 45.370 tỷ đồng trái phiếu doanh nghiệp được chào bán, với 75 đợt phát hành.

Chiếm tỷ trọng lớn vẫn là các doanh nghiệp bất động sản, xấp xỉ 47% theo thống kê của chúng tôi. Theo quan điểm của tôi, những số liệu đã trình bày ở trên đã thể hiện sự tăng trưởng “nóng” của thị trường TPDN, trong bối cảnh việc vay vốn tại các tổ chức tín dụng, ngân hàng được thắt chặt hơn và các ngân hàng cũng đang trong lộ trình giảm tỷ lệ cho vay trung, dài hạn và tập trung vào cho vay ngắn hạn, theo chỉ đạo của Ngân hàng Nhà nước.

Để bù đắp cho sự khó khăn trên, các doanh nghiệp đã đổi hướng, tìm kiếm các kênh huy động vốn khác, bao gồm phát hành TPDN, cho đến huy động các nhà đầu tư cá nhân hay vay các quỹ đầu tư. Trong khi đó, nhu cầu vốn của các doanh nghiệp, đặc biệt là nhóm bất động sản ngày một tăng theo tốc độ phát triển của thị trường bất động sản. Các doanh nghiệp chạy đua trong việc xin cấp các dự án mới, đẩy nhanh tiến độ thực hiện các dự án cũ.

Ngoài ra, “đói” vốn nhưng doanh nghiệp gặp khó khăn trong việc tiếp cận vốn vay từ tổ chức tín dụng, vì có không ít các dự án không đảm bảo về thời gian, cũng như pháp lý chưa đầy đủ nên dừng bước ở khâu kiểm định tại các tổ chức tín dụng. Do đó, việc phát hành TPDN là một lựa chọn thay thế hàng đầu của các doanh nghiệp.

Về phía các trái chủ, thời kỳ dịch bệnh Covid-19 đã làm mặt bằng lãi suất rơi xuống mức thấp, qua đó giúp TPDN trở thành kênh đầu tư hấp dẫn khi có mức lãi suất tốt hơn. Cung và cầu đều có là động lực phát triển cho thị trường TPDN.

Đó là khoảng thời gian trước khi xảy ra vụ việc sai phạm của Tân Hoàng Minh. Ngay sau đó, phản ứng của thị trường từ tháng 4/2022 là chững lại đột ngột, bởi các doanh nghiệp có động thái e dè, cẩn trọng hơn. Đến nay họ vẫn đang tiếp tục quan sát, theo dõi các diễn biến mới của vụ việc. Đồng thời, doanh nghiệp cũng chờ đợi Nghị định 153 sửa đổi lần thứ 5 đi vào thực tiễn với các quy định, điều kiện, phạm vi phát hành, thủ tục pháp lý được điều chỉnh rồi sau đó mới quay lại với kênh huy động vốn này.

Việc Chính phủ, cơ quan chức năng tiến hành thanh tra, kiểm tra các đợt phát hành TPDN, từ Ủy ban Chứng khoán Nhà nước cho đến các công ty chứng khoán nhằm rà soát lại các công việc như tư vấn phát hành... cũng ảnh hưởng phần nào đến tâm lý của các chủ thể trên thị trường, bao gồm cả nhà đầu tư. Hiện họ đã không còn coi nhẹ việc đánh giá năng lực của doanh nghiệp phát hành mỗi khi tham gia rót vốn đầu tư.

Tuy nhiên, quan điểm của VFS vẫn rất tích cực với thị trường TPDN, dù phải công nhận là thời gian qua, sự trầm lắng đã bao phủ toàn thị trường. Thời điểm tháng 4, tôi nhớ đã có nhiều khách hàng là doanh nghiệp đến hỏi VFS rằng: “Liệu có nên thực hiện phát hành trái phiếu lúc này hay không?”. Với tư cách là đơn vị tư vấn, chúng tôi luôn giữ suy nghĩ và khuyên doanh nghiệp đây vẫn là kênh huy động vốn tốt, hiệu quả nếu như họ thực sự có nhu cầu với pháp lý đầy đủ, sử dụng vốn đúng mục đích cam kết và đưa ra được mức lãi suất hấp dẫn nhà đầu tư.

Thực tế, trong vài tuần trở lại đây, tần suất các khách hàng đến với VFS nói riêng và đến các công ty chứng khoán nói chung với mong muốn phát hành TPDN, hoặc khởi động lại các tiến trình cũ đã tăng trở lại rõ rệt. Đây là tín hiệu đáng mừng, cho thấy thị trường đang ấm dần lên. Mừng hơn là ở chỗ, mục đích gọi vốn của họ không chỉ nhằm bổ sung nguồn lực duy trì hoạt động kinh doanh, mà có nhiều doanh nghiệp cần tiền để phục vụ các hoạt động đầu tư mở rộng khác, như để thực hiện một thương vụ M&A tại các dự án đang đình trệ, hoặc đang gặp phải vấn đề về tài chính.

- Thị trường TPDN ấm lên là dấu hiệu tốt, nhưng khó có thể quay về ngay mức tăng trưởng như xưa. Theo bà, nếu thị trường TPDN tiếp tục diễn biến kém khả quan thì hệ lụy gây ra cho nền kinh tế nói chung và ngành bất động sản nói riêng sẽ ra sao?

Theo tính toán của các chuyên gia, TPDN thông thường có thời hạn phát hành bình quân khoảng 3-3,5 năm. Với hai năm tăng trưởng “nóng” nhất là 2020 và 2021, thì ước tính sẽ có lượng lớn dự nợ TPDN sắp đáo hạn, điểm rơi vào năm 2023-2024. Cụ thể, con số đưa ra bởi các nhà quan sát là khoảng 120.000 tỷ đồng vào năm nay và gần 550.000 tỷ đồng vào các năm 2023-2024, tức trung bình khoảng trên 270.000 tỷ đồng cho mỗi năm.

Điều này cho thấy áp lực trả nợ rất lớn với các tổ chức phát hành. Như đã đề cập, nhóm có “khẩu vị” vay trái phiếu nhiều nhất là các doanh nghiệp bất động sản. Trong điều kiện bình thường, mỗi dự án cơ bản đều có thời gian thực hiện khá lâu vì nhiều công đoạn, nay lại thêm yếu tố dịch bệnh nên doanh nghiệp gặp khó trong vấn đề triển khai theo tiến độ dự án. Các tác động từ thị trường, chính sách, cũng là yếu tố đè nặng lên lưu chuyển vốn của các doanh nghiệp bất động sản, thậm chí còn nhiều nơi bị “tắc nghẽn”. Nói không quá, nhiều doanh nghiệp đang treo lơ lửng một khoản nợ lớn trên đầu, chưa có cách xoay xở dù thời điểm đáo hạn ngày một gần.

Nhiều doanh nghiệp đã phải vay tín dụng đen. Đây là điều rất đáng lo ngại vì sẽ hình thành một vòng vay nợ luẩn quẩn. Hoặc đỡ hơn, là họ chọn bán đi các dự án của mình để xoay chuyển dòng vốn thâm hụt. Nhưng bán đi dự án để thu hồi tiền nhanh thì đương nhiên mức chiết khấu của các dự án sẽ lớn. Trạng thái bất ổn này của các doanh nghiệp sẽ ảnh hưởng xấu đến nền kinh tế, bởi ngành bất động sản và xây dựng chiếm đến 10% GDP, cũng là ngành chiếm 20-25% dư nợ tín dụng của hệ thống ngân hàng với 60% tài sản bảo đảm là các dự án. Ngoài ra, trên thị trường chứng khoán, riêng ngành bất động sản, xây dựng, ngân hàng đã đóng góp khoảng 40% vốn hóa thị trường.

Bên cạnh đó, ngân hàng là một trong số trái chủ lớn nhất trên thị trường TPDN, chiếm khoảng 28-29% khối lượng chào bán; theo sau mới là các công ty chứng khoán với 27%, rồi mới đến các nhà đầu tư cá nhân (8,6%), quỹ đầu tư (2%) và các công ty bảo hiểm (1,5%). Quan hệ giữa ngân hàng - bất động sản - chứng khoán - bảo hiểm được ví như các mắt xích trong một dây chuyền, nếu mắt xích nào dừng lại, đổ vỡ thì sẽ gây ra hàng loạt phản ứng “domino” khác, các hệ thống khác cũng sẽ gặp nguy hại theo, gây nguy hiểm cho thị trường tài chính, tiền tệ và cả nền kinh tế.

- Theo bà, thị trường TPDN đang tồn tại những vấn đề nào cần tháo gỡ?

Tôi cho rằng thị trường TPDN Việt Nam đang có vấn đề ở hai mặt chính. Thứ nhất là hệ thống hạ tầng dịch vụ tài chính đang chưa chuyên nghiệp, chưa được chặt chẽ và có một phần lỏng lẻo. Chẳng hạn như số lượng các tổ chức xếp hạng tín nhiệm đang có rất ít và chất lượng cũng chưa cao, bộ tiêu chí đánh giá cũng chưa phù hợp hoàn toàn với tình hình thực tế. Các tổ chức định giá trái phiếu, định giá doanh nghiệp, tổ chức quản lý thông tin, phân tích thị trường cũng vậy, số lượng và chất lượng cần phải được cải thiện thêm.

Thứ hai, các chính sách pháp lý chưa thực sự sít sao, thiếu những chế tài trong việc công bố minh bạch thông tin và các điều kiện phát hành liên quan đến TPDN. Điển hình là các doanh nghiệp phát hành không bị ràng buộc bởi điều kiện kinh doanh lãi/lỗ, không quy định vốn pháp định tối thiểu... Nhưng sau khi để xảy ra các vụ việc nghiêm trọng thì các nhà điều hành chính sách cũng đang ngồi lại, tập trung xử lý những vấn đề trên. Nghị định 153 sửa đổi sắp ban hành được kỳ vọng là giải pháp cho TPDN giai đoạn mới, đồng thời sẽ tạo ra những thách thức, cơ hội cho các chủ thể trên thị trường.

Nhìn chung, như nhiều chuyên gia đã phân tích, sẽ cần nới lỏng những gì cần nới lỏng, thắt chặt những gì cần thắt chặt để xây dựng thị trường TPDN phát triển một cách cân đối, lành mạnh hơn.

- Để thị trường TPDN phát triển vững chắc, an toàn hơn, theo bà cần những giải pháp nào khác?

Trước hết tôi nghĩ cần xác định rõ ràng rằng TPDN sẽ là thị trường chính cung ứng vốn trung và dài hạn cho doanh nghiệp. Điều này đã được Chính phủ khẳng định thông qua Quyết định 368/QĐ-TTg ngày 21/3/2022 về việc phê duyệt chiến lược tài chính đến năm 2030. Trong đó, Chính phủ đặt mục tiêu phát triển thị trường chứng khoán ổn định, hoạt động an toàn, hiệu quả, cơ cấu hợp lý, cân đối giữa thị trường tiền tệ và thị trường vốn, giữa thị trường cổ phiếu với trái phiếu, phái sinh.

Cụ thể đến năm 2025, dư nợ thị trường trái phiếu được giao nhiệm vụ phải đạt 47% GDP, trong đó dư nợ thị trường TPDN tối thiểu 20% GDP. Đến năm 2030, các mốc mục tiêu tăng lần lượt lên 58% và 25% GDP. Như vậy có thể thấy, trong dài hạn, định hướng của Chính phủ và các cơ quan quản lý là tiếp tục đẩy mạnh sự phát triển của thị trường, nâng cao vai trò của TPDN trở thành kênh huy động vốn chính của doanh nghiệp trong trung, dài hạn.

Chính vì vậy, ngay lúc này, để thị trường TPDN phát triển hơn, bền vững hơn thì phải củng cố niềm tin của các nhà đầu tư. Niềm tin đó chỉ đến từ việc minh bạch và công khai thông tin của các tổ chức phát hành. Không chỉ minh bạch trước khi phát hành, doanh nghiệp cần minh bạch trong khi thực hiện phát hành và cả sau khi phát hành thành công. Mặt khác, cũng cần minh bạch hóa cơ chế giám sát, xử lý các hành vi vi phạm thì mới tạo được niềm tin vững chắc cho thị trường TPDN và từ đó mới có thể phát triển mạnh mẽ, an toàn.

Một điểm nữa, tôi cho rằng các quy định về phạm vi phát hành TPDN cũng cần thay đổi theo hướng thực tế hơn, gắn với nhu cầu của doanh nghiệp cũng như sát với thị hiếu của các nhà đầu tư, không nhất thiết phải “siết” quá chặt chẽ mục đích phát hành trái phiếu.

Nâng cao hiệu quả thông tin qua xếp hạng tín nhiệm cũng là vấn đề cần quan tâm. Tôi cho rằng các tổ chức xếp hạng tín nhiệm sở hữu công cụ riêng biệt để đi sâu, tìm hiểu và đánh giá các góc độ tài chính, kinh doanh, năng lực cạnh tranh của mỗi doanh nghiệp. Với các doanh nghiệp phát hành, họ có thể đưa ra con số chấm điểm hợp lý. Các nhà đầu tư có thể nhìn vào số điểm đó trước khi quyết định đầu tư, với một bức tranh rõ ràng hơn, cũng như tin tưởng hơn.

Tuy nhiên, các tổ chức xếp hạng tín nhiệm ở Việt Nam còn rất hạn chế. Số lượng không thể đủ đáp ứng nhu cầu. Tôi cho rằng nếu có quy định về xếp hạng tín nhiệm thì cũng cần tạo điều kiện để mở mới, tăng thêm lượng tổ chức xếp hạng tín nhiệm trong nước. Đồng thời, nâng tầm chất lượng của các tổ chức xếp hạng này, hoặc cho phép liên doanh với các tổ chức xếp hạng uy tín nước ngoài khác, cũng là để minh bạch hoạt động hơn và tránh sự độc quyền.

Lưu ý rằng triển vọng phát triển cũng như dư địa của thị trường TPDN vẫn còn rất lớn. Các ngân hàng trước kia tập trung chủ yếu cho vay vốn trung và dài hạn, song đến nay đã có xu hướng thay đổi sau động thái siết chặt của cơ quan quản lý, họ buộc phải cân bằng lại các tỷ lệ cho vay vốn ngắn hạn, dài hạn. Chính phủ cũng định hướng đưa vai trò của TPDN cao hơn trên thị trường vốn, còn ngân hàng thu về là kênh dẫn vốn cho thanh toán, huy động vốn lưu động ngắn hạn, như Quyết định 368 của Thủ tướng Chính phủ đã giao nhiệm vụ rất rõ.
 
>>> Xem thêm: Đọc gì trên Đặc san Toàn cảnh Đầu tư Tài chính Việt Nam?