Luật Chứng khoán sửa đổi: Rộng đường cho thị trường nâng hạng

Chiều qua, ngày 29/11/2024, trong khuôn khổ Kỳ họp thứ 8, Quốc hội khóa XV, các đại biểu đã biểu quyết thông qua sửa đổi, bổ sung Luật Chứng khoán. Điểm nhấn quan trọng trong lần sửa đổi này là việc hoàn thiện cơ sở pháp lý để thực hiện hoạt động bù trừ, thanh toán các giao dịch chứng khoán trên thị trường theo mô hình đối tác thanh toán trung tâm (CCP) – một yếu tố cốt lõi để thị trường chứng khoán Việt Nam đạt tiêu chuẩn quốc tế.

Theo đó, các ngân hàng thương mại, chi nhánh ngân hàng nước ngoài sẽ được phép thực hiện bù trừ, thanh toán giao dịch trên cả thị trường chứng khoán cơ sở và thị trường chứng khoán phái sinh. Quy định mới cũng cho phép Tổng Công ty Lưu ký và Bù trừ Chứng khoán được thành lập công ty con để triển khai chức năng CCP.

“Với việc Quốc hội biểu quyết thông qua sửa đổi, bổ sung Luật Chứng khoán, hướng tới triển khai CCP, con đường tới mục tiêu nâng hạng của thị trường chứng khoán Việt Nam đang dần trở nên “thông thoáng” hơn”, ông Nguyễn Thế Minh, Giám đốc Khối Nghiên cứu và Phát triển khách hàng cá nhân, Công ty Chứng khoán Yuanta Việt Nam chia sẻ với Tạp chí Đầu tư Tài chính – VietnamFinance.

Không có CCP, khó đi xa

Nâng hạng là mục tiêu mà ngành chứng khoán Việt Nam đã theo đuổi trong nhiều năm và được kỳ vọng sẽ tạo sức bật cho thị trường chứng khoán vươn mình trong kỷ nguyên mới. Từ quyết tâm của người đứng đầu Chính phủ, các bộ, ngành hữu quan đã nỗ lực không ngừng để hiện thực hoá mục tiêu nâng hạng trong năm 2025, cũng như các mục tiêu trong Chiến lược phát triển thị trường chứng khoán đến năm 2030. Càng gần cột mốc 2025, câu chuyện này lại càng trở nên nóng bỏng, đặc biệt khi những thay đổi lớn trong chính sách liên tục được triển khai.

“Đầu tháng 11, Thông tư 68/2024/TT-BTC đã chính thức có hiệu lực, gỡ bỏ một phần nút thắt cản trở tiến trình nâng hạng, mà cụ thể là áp dụng non-prefunding. Với sự ra đời của Thông tư này, trong kịch bản tích cực, chúng ta kỳ vọng thị trường chứng khoán Việt Nam có thể chính thức được FTSE Russell nâng hạng lên thị trường mới nổi hạng hai (Secondary Emerging Market) vào tháng 3/2025”, ông Nguyễn Thế Minh cho hay.

Tuy nhiên, vị chuyên gia nhận định, đây chỉ là giải pháp ngắn hạn, giải quyết một phần nhỏ trong chặng đường nâng hạng của thị trường chứng khoán Việt Nam. Trong hành trình xa hơn là gia nhập nhóm thị trường mới nổi tiên tiến (Advanced Emerging Market) của FTSE Russell hay nhóm thị trường mới nổi của MSCI, cần thiết triển khai CCP.

“Vào kỳ đánh giá tháng 10/2024, FTSE Russell đã ghi nhận Thông tư 68 như một nỗ lực cải cách của cơ quan quản lý trong việc nâng hạng thị trường chứng khoán nhưng Việt Nam vẫn nằm trong danh sách theo dõi. Theo tôi, một phần là do thời điểm đó, Thông tư 68 chưa được thực thi trên thực tế. Mặt khác, đây cũng chỉ là giải pháp ngắn hạn. Bản thân các tổ chức xếp hạng như FTSE Russell cần thời gian để theo dõi và đánh giá xem việc triển khai mô hình non-prefunding có thực sự đạt đúng bản chất hay không. Về dài hạn cũng như để đáp ứng yêu cầu nâng hạng cao hơn, thị trường chứng khoán bắt buộc phải theo thông lệ quốc tế. Mô hình CCP là giải pháp dài hạn trong việc đảm bảo giao dịch ký quỹ của các nhà đầu tư nước ngoài, điều kiện bắt buộc để có thể đạt được các tiêu chí khắt khe từ các tổ chức xếp hạng quốc tế. Vì vậy, trong tương lai, để dễ dàng đạt được mục tiêu nâng hạng, việc áp dụng mô hình CCP là điều kiện tất yếu và không thể trì hoãn”, ông Minh phân tích.

Về thực tiễn triển khai CCP, ông Nguyễn Thế Minh chỉ ra rằng, hiện có hai “điểm nghẽn”. Thứ nhất là thành viên tham gia hoạt động thanh toán bù trừ: “Đa phần các nhà đầu tư nước ngoài và nhà đầu tư tổ chức thực hiện lưu ký tại ngân hàng. Vì vậy, việc ngân hàng tham gia hoạt động thanh toán bù trừ là bước đầu tiên để giải quyết câu chuyện CCP”.

Thứ hai, yếu tố cốt lõi để CCP vận hành hiệu quả là sự tồn tại của một quỹ dự phòng, nhằm đảm bảo khả năng thanh toán trong trường hợp các thành viên không đáp ứng được nghĩa vụ tài chính. Quỹ dự phòng có thể trực thuộc quản lý của Tổng công ty Lưu ký và Bù trừ chứng khoán Việt Nam (VSDC), Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước (UBCKNN) hoặc một thành viên nào đó của cơ quan quản lý. Tuy nhiên, Việt Nam chưa thiết lập được quỹ này, tạo ra khoảng trống lớn trong cơ chế vận hành.

“Tương tự như việc đảm bảo tiêu chuẩn hoạt động trong hệ thống ngân hàng, có tỷ lệ dự trữ bắt buộc được quản lý bởi Ngân hàng Nhà nước để kiểm soát rủi ro thanh toán, đối với mô hình CCP, cũng cần có một cơ quan chịu trách nhiệm quản lý quỹ dự phòng của các công ty chứng khoán hoặc các đơn vị thành viên. Tuy nhiên, chúng ta chưa có cơ quan nào trực thuộc Bộ Tài chính, UBCKNN hay VSDC thực hiện nhiệm vụ này”, ông Minh nêu vấn đề.

Trước thực tiễn đó, ông Nguyễn Thế Minh đánh giá, những nội dung sửa đổi trong Luật Chứng khoán lần này sẽ giải quyết được hai “điểm nghẽn” còn tồn tại, hướng tới “mở đường” cho việc triển khai CCP từ năm 2025.

“Việc sửa đổi Luật Chứng khoán lần này không chỉ nhằm đáp ứng yêu cầu triển khai mô hình CCP trong năm tới, mà còn vạch ra một lộ trình rõ ràng hơn cho sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam. Khi mô hình CCP được thực thi, thị trường sẽ sớm đạt được tiêu chuẩn nâng hạng quốc tế, ngay cả với chuẩn khó nhất là từ phía MSCI. Xa hơn, việc các ngân hàng tham gia vào mô hình CCP sẽ mở ra khả năng tách biệt rõ ràng giữa hai nghiệp vụ thanh toán và bù trừ. Đây cũng là một bài toán cần giải quyết trong tương lai”, ông Minh nhấn mạnh.

Bên cạnh đó, vị chuyên gia cũng đề cập tới một “nút thắt nhỏ” khác, đó là việc triển khai hệ thống KRX để kết nối hệ thống thanh toán bù trừ với nhau: “Hệ thống KRX có thể được xem là một phần trong câu chuyện giải quyết vấn đề nâng hạng thị trường trong thời gian tới. Hiện tại, chúng ta vẫn chưa biết định hướng cụ thể theo hệ thống KRX hay hệ thống cũ nhưng việc đảm bảo tính liên thông giữa các hệ thống thanh toán bù trừ với nhau cũng là một trong những yếu tố quan trọng để gỡ vướng CCP, bên cạnh việc xây dựng quỹ dự phòng”.

Theo ông Minh, mô hình CCP giúp đảm bảo tính minh bạch, giảm thiểu rủi ro và tăng hiệu quả của quá trình thanh toán bù trừ. Vì vậy, khi được đưa vào vận hành, mô hình này giúp thị trường chứng khoán Việt Nam đáp ứng tốt hơn thông lệ quốc tế, nhờ đó mà khả năng được nâng hạng cũng cao hơn.

“Từ đầu năm đến nay, các nhà đầu tư nước ngoài đã bán ròng hơn 85.000 tỷ đồng, con số kỷ lục trong lịch sử 24 năm hoạt động của thị trường chứng khoán Việt Nam. Tỷ lệ sở hữu của khối ngoại giảm xuống còn 16%, phản ánh xu hướng thoái vốn mạnh mẽ. Trong bối cảnh đó, việc sớm áp dụng mô hình CCP được kỳ vọng sẽ tạo động lực để nhà đầu tư nước ngoài trở lại thị trường, mở ra triển vọng mua ròng trong năm sau”, ông Minh chia sẻ.

Lãnh đạo Chứng khoán Yuanta Việt Nam cũng nói thêm, với tỷ lệ giao dịch hàng ngày của nhà đầu tư cá nhân trong nước lên tới 90% tổng thanh khoản trung bình hàng ngày của thị trường, thị trường chứng khoán Việt Nam có độ biến động rất lớn, đôi lúc không phản ánh thực chất. Thay vào đó, sự vận động của thị trường nhiều khi chỉ là kết quả của hiệu ứng FOMO (tâm lý sợ bỏ lỡ cơ hội). Việc áp dụng mô hình CCP, mở rộng cánh cửa nâng hạng, cũng sẽ “chào đón” nhiều nhà đầu tư tổ chức tham gia vào thị trường, qua đó giảm tỷ trọng nhà đầu tư cá nhân. Điều này mang tới kỳ vọng mức độ biến động của thị trường sẽ giảm thiểu đáng kể so với hiện tại, tạo nên một môi trường đầu tư an toàn và bền vững hơn.

Tỷ lệ sở hữu nước ngoài và bài toán hàng hóa chất lượng

Theo ông Nguyễn Thế Minh, ngoài CCP, thị trường chứng khoán Việt Nam còn rất nhiều việc phải giải quyết.

“Việc áp dụng mô hình CCP sẽ giúp thị trường chứng khoán Việt Nam tiến gần tới tiêu chuẩn nâng hạng của FTSE Russell. Tuy nhiên, đối với MSCI, vốn có nhiều tiêu chí hơn và các tiêu chí cũng khắt khe hơn, đây là một con đường khá khó khăn. Mô hình CCP có thể chỉ là một trong những yếu tố cần thiết để đáp ứng tiêu chuẩn nâng hạng”, ông Minh phân tích.

Vị chuyên gia chỉ ra rằng, MSCI đòi hỏi thêm nhiều tiêu chuẩn khác, trong đó nút thắt lớn nhất là tỷ lệ sở hữu của các nhà đầu tư nước ngoài: “Thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn còn cách khá xa điều kiện nâng hạng của MSCI. Khả năng cao là chúng ta chưa thể được MSCI nâng hạng nếu không gỡ được nút thắt này”.

Bên cạnh nâng hạng, việc nâng cao chất lượng và sức hấp dẫn của thị trường cũng là một vấn đề cần quan tâm. Thực tế cho thấy, mặc dù thị trường chứng khoán Việt Nam đứng trước cơ hội nâng hạng nhưng các nhà đầu tư nước ngoài vẫn liên tục bán ròng.

Về hiện tượng này, lãnh đạo Yuanta Việt Nam cho rằng, xuất phát từ cả yếu tố bên ngoài và bên trong.

“Từ bên ngoài, mức chênh lệch lãi suất USD và VND lớn hiện đang gây áp lực đối với tỷ giá. Điều này, cùng với xu hướng dòng vốn dịch chuyển từ các thị trường cận biên và mới nổi sang Mỹ, đã tạo nên đợt rút vốn mạnh khỏi Việt Nam. Nhìn lại, tỷ giá USD/VND từ đầu năm đến nay tăng ở mức cao nhất trong khu vực, cũng trở thành một yếu tố khiến nhà đầu tư ngoại rời đi”, ông Nguyễn Thế Minh phân tích.

Về vấn đề nội tại, ông Minh đánh giá, sức hấp dẫn của thị trường chứng khoán Việt Nam không còn như trước: “Sau đại dịch Covid-19, từ năm 2020 đến nay, chúng ta vẫn quanh quẩn với nhóm cổ phiếu hiện hữu mà không xuất hiện thêm những cổ phiếu vốn hoá lớn đủ sức gia nhập thị trường. Giai đoạn 2023-2024, khi xu hướng đầu tư công nghệ bùng nổ, nếu như tại Đài Loan, Mỹ, Trung Quốc, nhóm cổ phiếu công nghệ, cổ phiếu AI đã trở thành “nam châm” hút vốn cho thị trường thì ở Việt Nam, chúng ta không có được lợi thế này”, ông Minh nói.

Vị chuyên gia cũng chỉ ra rằng, từ năm 2022 đến nay, lượng bán lớn chủ yếu đến từ nhóm cổ phiếu bất động sản: “Sự khó khăn của thị trường bất động sản tác động tiêu cực tới doanh nghiệp, khiến nhà đầu tư nước ngoài e ngại và rút khỏi thị trường. Thị trường Trung Quốc cũng đang đối mặt với tình trạng tương tự, khi lượng vốn rút ròng chủ yếu đến từ các cổ phiếu bất động sản”, ông Minh cho biết thêm.

Trong bối cảnh Việt Nam đang hướng đến kỷ nguyên phát triển mới, ông Nguyễn Thế Minh cho hay, thị trường chứng khoán cần cải thiện thêm một số yếu tố nào để thu hút trở lại các nhà đầu tư gián tiếp nước ngoài.

Thứ nhất, đó là các cơ chế về mặt kỹ thuật giao dịch trên thị trường, đặc biệt là quy trình đăng ký và mở tài khoản cho nhà đầu tư nước ngoài. Hiện nay, yêu cầu phải có sự chấp thuận của VSDC khi cấp mới tài khoản cho nhà đầu tư nước ngoài là khá phức tạp so với các quốc gia khác.

Thứ hai là giải quyết vấn đề tỷ lệ sở hữu của các nhà đầu tư nước ngoài. Việc sớm ban hành thông tư hướng dẫn về phát hành NVDR (Non-Voting Depository Receipts - Chứng chỉ lưu ký không có quyền biểu quyết) được xem là giải pháp hiệu quả.

NVDR cho phép nhà đầu tư nước ngoài mua cổ phiếu mà không bị hạn chế bởi các quy định về tỷ lệ sở hữu, qua đó giải quyết điểm nghẽn lớn trong thu hút đầu tư nước ngoài. Sự xuất hiện của sản phẩm này không chỉ mở rộng cơ hội cho nhà đầu tư nước ngoài, mà còn tăng cường tính thanh khoản và độ mở của thị trường chứng khoán Việt Nam, góp phần vào sự phát triển bền vững và hội nhập quốc tế của thị trường vốn nội địa.

Thứ ba là bổ sung hàng hoá chất lượng cho thị trường.

“Thị trường chứng khoán Việt Nam đang đối mặt với tình trạng thiếu hụt hàng hóa chất lượng, đặc biệt là sự trì trệ trong các thương vụ IPO và cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước. Tuy nhiên, khi Luật Quản lý sử dụng tài sản công được thông qua, kỳ vọng rằng từ năm 2025 trở đi, các thương vụ này sẽ mở ra nguồn cung mới, góp phần bù đắp sự thiếu hụt của thị trường. Điều này không chỉ giúp thu hút dòng vốn trở lại mà còn đóng vai trò quan trọng trong việc nâng hạng thị trường. Bởi lẽ, việc niêm yết và cổ phần hóa sẽ giúp Việt Nam vượt qua thách thức về vốn hóa, đảm bảo khả năng trụ hạng, thay vì đối mặt nguy cơ bị loại bỏ do những hạn chế về quy mô”, ông Minh nói.