Diễn đàn VNF

'Nếu tính cả hệ số CDS, lãi suất trái phiếu chính phủ của Việt Nam còn thấp hơn Mỹ'

Nguyễn Thoan - 10:22 04/04/2018

Nếu tính cả hệ số CDS quốc gia (mức độ rủi ro của trái phiếu quốc gia), lãi suất trái phiếu chính phủ (TPCP) Việt Nam còn thấp hơn cả TPCP Mỹ. Theo TS. Lê Xuân Nghĩa, chuyên gia kinh tế, Viện trưởng Viện Nghiên cứu Phát triển Kinh doanh (BDI) thì đây là điều "lạ không tưởng", bất bình thường.

'Nếu tính cả hệ số CDS, lãi suất trái phiếu chính phủ của Việt Nam còn thấp hơn Mỹ'

TS. Lê Xuân Nghĩa, chuyên gia kinh tế, Viện trưởng Viện Nghiên cứu Phát triển Kinh doanh (BDI).

Một thực tế đang tồn tại là lãi suất TPCP Việt Nam đã thu hẹp khoảng cách với lợi suất TPCP Mỹ trong thời gian gần đây. Tình trạng hứa hẹn sẽ tiếp diễn trong thời gian tới khi lộ trình tăng lãi suất FED được rút ngắn, ước tăng thêm 3 lần trong năm 2019 và đầu tư công của Việt Nam tiếp tục đình trệ.

Theo Bloomberg thống kê, lãi suất TPCP Mỹ tăng cao liên tục từ khoảng giữa năm 2016 đến nay và lợi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm tăng lên đến 2,95% vào ngày 21/2/2018, mức cao nhất nhất trong 4 năm qua.

Trong khi đó, tại Việt Nam, các phiên phát hành trái phiếu trên thị trường sơ cấp gần đây cũng chứng kiến lợi suất liên tiếp giảm xuống. Lợi suất trái phiếu kỳ hạn 5 năm thậm chí đã có lúc giảm về mức thấp kỷ lục dưới 3%, còn kỳ hạn 10 năm cũng chỉ xoay quanh 4%, giảm hơn 25% so với mức trên 5% vào cuối năm 2017.

Theo số liệu mới cập nhật, lãi suất TPCP kỳ hạn 10 năm của Việt Nam chỉ còn cao hơn Mỹ 132,4 điểm cơ bản, giảm đáng kể so với mức cao 509,1 điểm cơ bản vào thời điểm ngày 12/9/2016. Nếu trừ đi hệ số CDS (độ rủi ro của trái phiếu quốc gia), lãi suất TPCP của Việt Nam còn thấp hơn TPCP Mỹ ở một số kỳ hạn. Điều này là chưa từng thấy hay đúng hơn là bất thường theo quy luật vận hành của thị trường tài chính.

Về vấn đề này, TS. Lê Xuân Nghĩa, chuyên gia kinh tế, Viện trưởng Viện Nghiên cứu Phát triển Kinh doanh (BDI) nêu quan điểm:

"Hiện nay, lãi suất TPCP Việt Nam nếu cộng thêm chỉ số CDS thì lãi suất TPCP Việt Nam còn thấp hơn lãi suất TPCP Mỹ ở một số kỳ hạn. Điều đó là bất bình thường. Nếu ví von thì nó giống như việc Việt Nam vô địch bóng đá thế giới.

Cần xem xét nguyên nhân của tình trạng này. Nguyên nhân thứ nhất có thể kể tới là hơn 1 năm nay đầu tư công của ta bị đình trệ. Nếu nhìn vào thực tiễn thì gần 2 năm nay không có một công trình cơ sở hạn tầng lớn nào được khởi công. Trong 2018, tình trạng này sẽ tiếp tục. Vì thế, tiền phát hành TPCP của những năm trước tồn đọng lại rất lớn tại kho bạc nhà nước (KBNN) và không còn cách nào khác, KBNN phải đem tiền ấy đi gửi các NHTM nhà nước.

Nguyên nhân thứ 2, ngân sách có thêm nguồn thu được từ việc cổ phần hoá các doanh nghiệp nhà nước lớn như Sabeco và số tiền này cũng chảy vào các NHTM.

Nguyên nhân thứ 3 là cung tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước (NHNN) thông qua mua ngoại tệ dự trữ.

Cả 3 nguồn trên cộng lại ước khoảng 700-800 nghìn tỷ. Trong khi đó, NHNN lại quy định các NHTM phải đảm bảo tỷ lệ tín dụng/huy động là dưới 80%. Như vậy, các NHTM có khối lượng tiền dự trữ ngắn hạn dư thừa rất lớn và họ đương nhiên dùng tiền đó để mua TPCP.

Về đầu ra của TPCP thì Chính phủ không dám phát hành thêm trái phiếu hoặc chỉ phát hành mới để tái cấu trúc trái phiếu bằng cách phát hành TPCP dài hạn. Vì có phát hành ra, tiền thu về cũng không giải ngân được. Cho nên, phát hành trái phiếu ít đi và chỉ những loại trái phiếu dài hạn tạo vòng xoáy làm TPCP Việt Nam có lãi suất thấp hơn cả lãi suất chính phủ Mỹ và nhiều nước khác.

Hậu quả của tình trạng này nếu kéo dài cộng với việc Mỹ tăng lãi suất liên tục, dự kiến thêm 3 lần trong thời gian tới, cộng với việc đồng USD đang ở mức thấp nhưng sẽ lên giá, dẫn tới nguy cơ lớn là các nhà đầu tư nước ngoài ồ ạt rút vốn khỏi Việt Nam để đầu tư vào thị trường Mỹ và các nước khác. Điều này có thể tác động rất lớn tới tính thanh khoản của thị trường trái phiếu và thị trường chứng khoán.

Đặc biệt khi quý I năm nay mua ròng của nhà đầu tư nước ngoài lên tới 550 triệu USD, còn bán ròng chỉ có 17 triệu USD, lượng vốn quốc tế nằm trong thị trường chứng khoán là khá lớn. Vì vậy, chỉ cần biến động nhỏ của thì lượng lượng vốn này có thể bị rút khỏi, khiến thị lãi suất trái phiếu lại tăng lên, các ngân hàng đang mua thấp khi tăng lên thì ngân hàng sẽ phải đối mặt với nguy cơ lỗ. Cộng với lạm phát của Việt Nam cao hơn lạm phát của Mỹ rất nhiều, trong khi Việt Nam là 4%, Mỹ chỉ có 1,7% thì rủi ro cho các nhà đầu tư khi lãi suất TPCP xuống thấp như vậy là rất lớn, mà phần lớn các nhà đầu tư ở đây là các NHTM".

- Tuy nhiên, liệu có tác động tích cực nào của việc giảm lãi suất TPCP lên thị trường như là làm giảm lãi suất trên thị trường 1 (dân cư và tổ chức kinh tế) trong thời gian này và thời gian tới không thưa ông?

Lãi suất TPCP vốn là lãi suất chuẩn trên thị trường. Có nghĩa là, nếu lãi suất TPCP giảm thì lãi suất trên thị trường cũng sẽ giảm, mà trước hết là lãi suất huy động sẽ giảm. Tuy nhiên, điều ngược lại đã xảy ra, lãi suất trên thị trường không giảm, thậm chí có nhiều ngân hàng nhỏ lãi suất huy động còn tăng cao hơn.

Họ không dám làm công khai mà làm theo lối khuyến mại, để tăng lãi suất vào khoảng 0,2%. Rồi lãi suất cho vay cũng không giảm và khả năng giảm trong năm 2018, những năm tiếp sau là không có. Thậm chí áp lực về lạm phát đang mạnh lên, vì thế khả năng giảm lãi suất trong trung hạn là không thể có.

Khi lãi suất trên thị trường 1 không giảm theo lãi suất TPCP chứng tỏ thị trường tài chính đang có điều gì đó bất bình thường và ách tắc. Ách tắc ở đây chính là do đầu tư công quá chậm.

Lãi suất TPCP giảm, người cần lo nhất sẽ là các NHTM

- Tại sao đầu tư công lại chậm như vậy, thưa ông?

Vướng mắc đầu tư công có nhiều nguyên nhân, một trong số đó là do Luật Đầu tư công có quy định quá ngặt nghèo. Chính phủ đã chỉ đạo sửa 3 Nghị định liên quan tới luật này là NĐ77, NĐ171, NĐ136, còn việc sửa lại Luật Đầu tư công đến tháng 5/2018 mới trình Quốc hội thì đầu năm sau mới thực hiện, tức là nhanh thì nửa năm sau các dự án lớn về đầu tư công mới có thể triển khai các dự án. Đó là sự đình trệ đáng tiếc với đầu tư công và gây ảnh hưởng lớn đến tăng trưởng kinh tế, làm tỷ lệ đầu tư thực tế giảm xuống.

Đầu tư công giảm, đồng thời cũng làm cho mức độ lan toả của đầu tư công vào nền kinh tế giảm sút. Làm 1 con đường sẽ kéo theo tiêu thụ nhiều nguyên vật liệu, lao động, tạo GDP lan toả lớn. Làm 1 con đường làm nhiều dự án bất động sản được ăn theo, có đường thì có nhà, có phố phường, tạo ra mức độ lan toả sang các nhóm hàng hoá khác như đồ nội thất, vật liệu xây dựng, đồ gia dụng...

Nếu làm không nhanh thì sự đình trệ này cộng hưởng này với 1 chu kỳ giảm tăng trưởng ngắn hạn mà dự báo có thể từ cuối quý III năm nay sẽ khiến cho tăng trưởng kinh tế 2019-2020 trở nên khó khăn hơn.

Xâu chuỗi vấn đề lại có thể thấy, lãi suất TPCP Việt Nam thấp hơn lãi suất TPCP Mỹ liên quan tới đầu tư công. Từ đầu tư công liên quan tới lan tỏa đầu tư công vào nền kinh tế. Tác động của nó vừa trực tiếp vừa gián tiếp ảnh hưởng vào tăng trưởng và chưa kể có thể tác động bất lợi tới đầu tư tài chính của các NHTM.

- Vậy trước hiện tượng này, chúng ta phải làm gì, thưa ông?

Phản ứng đầu tiên đến từ các NHTM bằng việc bán bớt trái phiếu. Hiện lượng trái phiếu trong các NHTM giảm xuống đáng kể, chỉ còn khoảng 55%. Các NHTM buộc phải mua TPCP dài hạn để có lãi suất cao hơn tránh việc lỗ khi mua trái phiếu ngắn hạn. Nhưng đó chỉ là giải pháp tình thế.

Cách làm hiệu quả hơn là Bộ Tài chính cần phối hợp với NHNN để giải quyết việc tiền của KBNN không được gửi tại các NHTM mà phải gửi vài NHNN. Luật có quy định điều này nhưng KBNN vẫn lách luật bằng cách mang tiền tới những huyện không có NHNN để gửi tại các NHTM lấy lãi. Nếu Bộ Tài chính và NHNN kiểm soát được lượng tiền này thì sẽ không có tình trạng như hiện nay.

Giải pháp thứ 3 là NHNN nên xem xét lại về quy định tỷ lệ tín dụng/huy động của NHTM. Có thể thay bằng quy định tối đa 80% thì có một mức khung, có thể 88% hoặc 90% trở xuống. Sau đó tuỳ từng NHTM mà NHNN có thể đưa khuyến cáo riêng. Điều này có thể giảm bớt áp lực buộc các NHTM phải mua TPCP.

Tuy nhiên, nói đi nói lại thì giải pháp quan trọng hơn cả vẫn là giải bài toán ách tắc đầu tư công đang diễn ra như hiện nay tại Việt Nam.